Presset i økonomien bør dæmpes

Verdensøkonomien præges i øjeblikket af betydelige forstyrrelser i produktions- og forbrugsmønstre. Flere store, globale stød har sammen med lempelig økonomisk politik trukket udbud og efterspørgsel i hver sin retning over de seneste år. Senest har Ruslands invasion af Ukraine forstærket ubalancerne. Det er især kommet til udtryk på de globale råvaremarkeder, hvor bl.a. usikkerhed omkring fremtidig forsyning har ledt til høje stigninger i energi- og fødevarepriser. Krigen har dermed øget den globale inflation, der i forvejen var taget til i kølvandet på pandemien.

Herhjemme og i euroområdet er inflationen på sit højeste niveau i 40 år. I Danmark er inflationen steget til 9,9 pct. i august, se figur 1. Den høje inflation har fået centralbanker verden over til at stramme pengepolitikken, og det har resulteret i kraftige stigninger i markedsrenterne. For eksempel er renterne på lange realkreditobligationer herhjemme steget med mere end 2 procentpoint i år som følge af bl.a. udsigt til pengepolitiske stramninger.

Modvind i global økonomi

Den betydelige modvind fra de store prisstigninger og højere renter lægger allerede nu en dæmper på den økonomiske udvikling verden over. Den samlede aktivitet, målt ved bruttonationalproduktet, BNP, faldt tilbage i 1. halvår 2022 i USA, hvor økonomien ellers er i højkonjunktur. I Kina faldt aktiviteten også, bl.a. som følge af udbredte coronarelaterede nedlukninger og nedgang på det kinesiske ejendomsmarked.

I euroområdet er konjunktursituationen mere neutral end i USA, og her steg aktiviteten i 1. halvår. Stigningen skyldtes dog i høj grad genåbningerne efter vinterens høje smitte. Forbrugertilliden faldt drastisk over hele Europa efter den russiske invasion af Ukraine og har siden ligget lavere end under udbruddet af coronapandemien i foråret 2020. Erhvervstilliden er på det seneste fulgt med nedad, og det tegner samlet set et billede af, at aktiviteten i europæisk økonomi er bremset op.

Opbremsningen står dog i slående kontrast til stærke arbejdsmarkeder på tværs af lande. Både i euroområdet og USA er ledigheden meget lav, og der er fortsat markant vækst i beskæftigelsen. Samtidig melder virksomhederne fortsat om mangel på arbejdskraft.

Vækstnedgang fra et stærkt udgangspunkt

Herhjemme har der været en vækstpause i 1. halvår efter kraftig fremgang i 2021 med stort kapacitetspres i økonomien. Fremgangen i den private sektor er stilnet af, selvom indtjeningen i virksomhederne er høj som følge af store prisstigninger. Den høje inflation tærer på husholdningernes købekraft og vil få reallønnen til at falde betydeligt i år, se figur 2. Samtidig er boligpriserne begyndt at falde.

Arbejdsmarkedet vidner dog om, at presset i dansk økonomi endnu er betydeligt, og at økonomien stadig er i højkonjunktur – også selvom virksomhederne slår lidt færre stillinger op end tidligere og melder om lidt mindre mangel på arbejdskraft. Kombinationen af højkonjunktur i Danmark og høj inflation skaber risiko for en selvforstærkende løn-pris-spiral, hvor inflationsforventningerne herhjemme ikke længere understøtter en stabil løn- og prisudvikling. Risikoen er stigende, jo længere tid inflationen er høj. Selvom inflationen forventes at forblive høj ind i 2023, vurderes der i udgangspunktet ikke at udspille sig en selvforstærkende løn-pris-spiral, se temasiderne Kraftige stigninger i forbrugerpriserne udfordrer dansk økonomi.

Også fremadrettet er der fortsat stærke efterspørgselsdæmpende kræfter i spil både herhjemme og i udlandet i form af bl.a. høje stigninger i forbrugerpriser og renter. De efterspørgselsdæmpende kræfter slår gradvist igennem og må over de næste par år forventes at dæmpe aktivitetspresset betydeligt. Det gradvise gennemslag efterlader nogen usikkerhed om styrken i den danske og udenlandske konjunktur på 1-2 års sigt. I denne prognose ventes dansk BNP at stige med 2 pct. i år, falde med 0,1 pct. næste år og stige med 1,2 pct. i 2024. Der er således tale om en decideret vækstpause herhjemme, da den høje vækstrate for 2022 reelt dækker over, at BNP vil være lavere i 4. kvartal 2022 end i 4. kvartal 2021.

Inflationen forbliver høj over vinteren

De stigende priser er i øjeblikket det helt centrale tema i global økonomi. Høje prisstigningstakter på tværs af lande er grundlæggende udtryk for, at udbuddet i dele af økonomien ikke kan følge med den kraftige genopretning af den globale efterspørgsel i kølvandet på pandemien. Ydermere har den stærke globale efterspørgsel skabt et miljø, hvor virksomhederne lettere end i årene før pandemien kan overvælte stigende omkostninger til forbrugerne.

De store økonomiske stød fra først coronapandemien og senere den russiske invasion af Ukraine har været de afgørende faktorer bag, at udbuddet har været begrænset: Først har flaskehalsene i forsyningskæder, der blev skabt af nedlukninger, forstyrret det globale udbud på transportmarkeder og i industri verden over og ført til store prisstigninger i producentleddet. Dernæst har Ruslands invasion af Ukraine skabt store forstyrrelser på energi- og fødevaremarkeder, der særligt i Europa har ført til store prisstigninger.

I USA har forbrugerprisstigningerne ekskl. energi og fødevarer, dvs. kerneinflationen, været høje længe, og kerneinflationen var i august 6,3 pct. målt ved CPI-indekset. I euroområdet og i Danmark er kerneinflationen nu også steget til henholdsvis 5,5 og 6,7 pct.,¹ og det underliggende prispres ser dermed ud til at være af omtrent samme størrelse i USA og Europa. Årsagerne er dog forskellige. I USA er inflationen i høj grad drevet af høj efterspørgsel og store lønstigninger, understøttet af tidligere lempelig økonomisk politik, mens inflationen i euroområdet i højere grad er øget af udbudsforstyrrelser og afsmittende effekter fra den stærke amerikanske efterspørgsel, se temasiderne Kraftige stigninger i forbrugerpriserne udfordrer dansk økonomi.

På energimarkederne peger priserne på kontrakter for fremtidig levering, dvs. futurespriser, på, at prisstigningerne på gas og el vil være høje hen over vinteren. De høje futurespriser skal formentlig ses i lyset af stor usikkerhed om fremtidige forsyninger som følge af Ruslands krig mod Ukraine og de efterfølgende sanktioner mod Rusland. Desuden har udbredte tørkeperioder og vedligeholdelsesarbejde hæmmet elproduktionen fra vand- og atomkraftværker. Selvom oliepriserne er faldet den seneste tid, opvejer det ikke, at der samlet set er udsigt til høj energiprisinflation resten af året.

De høje energipriser bidrager til, at inflationen herhjemme forventes at stige yderligere til ca. 11 pct. ved udgangen af 2022, og at gennemsnittet for året som helhed vil blive 8,6 pct., se tabel 1. Det er på linje med risikoscenariet i Nationalbankens marts-prognose og afspejler, at store dele af forudsætningerne for energipriserne i risikoscenariet i marts siden har materialiseret sig.² Markedsdeltagerne forventer dog, at priserne på gas og el vil falde betydeligt i 2. halvår 2023. Selvom kerneinflationen ventes at forblive høj som følge af tiltagende lønstigninger og andre produktionsomkostninger, der sendes videre til forbrugerne, skønnes den samlede forbrugerprisinflation herhjemme derfor at reduceres til 4,3 pct. næste år. I 2024 ventes inflationen at falde til 1,7 pct., hvilket er lidt lavere end målsætningen i euroområdet. Energipriserne forventes i sig selv at trække den samlede inflation i 2023 ned med 0,3 procentpoint og med 1,7 procentpoint i 2024.

Inflationen herhjemme ventes i årene 2022-24 samlet set at være lidt lavere end i euroområdet. Den Europæiske Centralbank, ECB, venter en lidt lavere gennemsnitlig inflation i euroområdet i 2022 end nærværende prognose for danske forbrugerpriser, men det modsvares imidlertid af en lavere gennemsnitlig inflation i Danmark i 2023 og 2024. Forskellene afspejler bl.a. tre faktorer: Først og fremmest er gennemslaget fra energiråvarepriser til energipriserne i HICP-indekset sket hurtigere i Danmark end i euroområdet. For det andet afbøder afgiftsnedsættelser i euroområdet delvist energiprisstigninger i år, men skubber inflationen op, når de udfases. For det tredje har der i løbet af de seneste uger været store udsving i markedsdeltagernes forventninger til energiråvarepriser, hvilket påvirker inflationsskønnet for danske forbrugerpriser betydeligt, se temasiderne Kraftige stigninger i forbrugerpriserne udfordrer dansk økonomi. Der er således forskel til de forudsætninger om energipriser, som ECB lægger til grund for sin prognose.

Arbejdsmarkeder i fremgang på tværs af lande

Der har været fortsat fremgang på arbejdsmarkederne i udlandet. Både i euroområdet og USA er beskæftigelsen vokset yderligere i år, og i USA er den nu tilbage på samme niveau som før pandemien, se figur 3. Det er på trods af, at erhvervsfrekvensen i USA endnu er under niveauet fra før pandemien.

Ledigheden er samtidig forblevet lav i både Europa og USA, og i euroområdet er ledigheden på sit laveste siden euroens indførsel. Selvom antallet af ledige pr. stillingsopslag er steget en smule igen, se figur 4, tegner der sig dermed fortsat et billede af betydeligt pres på arbejdsmarkederne uden for Danmark.

Presset på det danske arbejdsmarked er også stadig højt. Beskæftigelsen i Danmark er vokset væsentligt mere end i både euroområdet og i USA. Særligt den private beskæftigelse er fortsat med at stige igennem 2. kvartal, og niveauet har været stort set uændret i den offentlige sektor, selvom der er mindre behov for coronarelaterede aktiviteter som fx test og vaccinering. I alt er der 161.000 flere lønmodtagere sammenlignet med umiddelbart før pandemien. Arbejdsstyrken er dog samtidig steget, og beskæftigelsesfrekvensen herhjemme er på niveau med årene op til finanskrisen.

De seneste måneder har imidlertid vist begyndende tegn på, at presset på arbejdsmarkedet er ved at tage af. Ledigheden har i 2. kvartal stabiliseret sig på et lavt niveau svarende til perioden op til finanskrisen, når der ses bort fra tilgangen af personer på integrationsydelse, der omfatter ukrainske flygtninge. Færre virksomheder melder om mangel på arbejdskraft, og virksomhederne har generelt lavere forventninger til ansættelsesaktiviteten de kommende måneder på tværs af brancher. Samtidig er antallet af nye jobop­slag faldet, omend niveauet endnu er højt.

Udsigt til højere lønstigninger herhjemme og i udlandet

Presset på arbejdsmarkederne har givet anledning til højere lønstigninger. I USA er lønstigningerne øget igennem 2021 og er aktuelt knap 3 procentpoint højere, end de har været over de seneste ti år op til pandemiens udbrud. Herhjemme og i euroområdet er lønstigningerne på det seneste vokset til et niveau, der er foreneligt med produktivitetsvæksten over det seneste årti og ECB’s inflationsmålsætning. Det er tidligere set, at lønnen reagerer med forsinkelse på strammere arbejdsmarkeder. Trods udsigten til et mere afdæmpet vækstforløb fremadrettet er der derfor grobund for, at lønstigningerne vil tage yderligere til den kommende tid.

Det er en naturlig tilpasningsmekanisme i en markedsøkonomi, at stramme arbejdsmarkeder fører til højere lønstigninger. Hvis stigende inflationsforventninger og den nuværende udhuling af reallønnen fører til højere fremtidige lønkrav, og virksomhederne efterfølgende direkte vælter de øgede omkostninger over på deres salgspriser, kan det imidlertid igangsætte en løn-pris-spiral, hvor højere løn- og prisstigninger bliver selvforstærkende og ude af trit med arbejdsmarkedet.

Det er sandsynligt, at den i øjeblikket høje inflation i et vist omfang smitter af på de fremtidige lønkrav, men det er ikke vurderingen, at der er udsigt til en egentlig løn-pris-spiral som fx i 1970’erne, hvor løn- og prisudviklingen var selvforstærkende og ude af trit med arbejdsmarkedet. Denne vurdering skyldes flere forhold. For det første har centralbanker over de seneste 40 år forpligtet sig til at benytte pengepolitikken til at bekæmpe inflation og forankre inflationsforventninger. Derfor er de fleste mål for inflationsforventninger endnu velforankrede på et niveau, der er foreneligt med centralbankernes inflationsmålsætninger. For det andet er inflationsindeksering af lønninger afskaffet herhjemme og i vidt omfang i udlandet. Lønningerne stiger således ikke automatisk med priserne, hvilket dæmper risikoen for selvforstærkende stigninger.

Lønningerne i dansk industri forventes med afsæt i det stramme arbejdsmarked at stige med omkring 3,7 pct. i år, 4,5 pct. til næste år og ca. 4 pct. i 2024. Det er særligt det store fald i ledigheden igennem sidste år, der driver lønvæksten. Set over de tre år er lønstigningerne væsentlig højere end i årene op til finanskrisen, men lidt lavere end i euroområdet, hvor ECB forventer lønstigninger på 4,8 pct. i 2023 og 4,0 pct. i 2024, målt ved lønsummen pr. beskæftiget.³ Lønstigningerne herhjemme dækker imidlertid over en betydelig mere afdæmpet reallønsudvikling i år og til næste år end i højkonjunkturen før finanskrisen. Både i Danmark og euroområdet medfører de højere lønstigninger og den lavere prisudvikling dog fornyet reallønsfremgang for husholdningerne mod slutningen af 2024.

Lav vækst i global økonomi fremadrettet

De meget høje prisstigninger på tværs af lande har givet anledning til en global opstramning af pengepolitikken. Det er den primære årsag til, at de finansielle forhold i den globale økonomi er blevet betydeligt strammere i løbet af året.⁴ Opstramningen af pengepolitikken skal dels dæmpe prispresset, dels sikre, at forventningerne til inflationen er velforankrede.

I USA har den amerikanske centralbank, Fed, sat den pengepolitiske rente op med 2,25 procentpoint i år, og i euroområdet har ECB hævet renten på indskudsfaciliteten med 1,25 procentpoint, se figur 5. Før det har ECB stoppet de samlede nettoopkøb under sine opkøbsprogrammer, omend de fortsat har betydelige obligationsbeholdninger. Både ECB og Fed har dertil signaleret yderligere stramninger af pengepolitikken.

Begge centralbanker betoner vigtigheden af at reagere kraftigt og hurtigt, idet opstramninger virker med en vis forsinkelse, og en længere periode med høj inflation forøger risikoen for, at inflationsforventningerne driver op og igangsætter en løn-pris-spiral.⁵ Markedet forventer nu, at pengemarkedsrenterne i Europa øges med yderligere 2 procentpoint over det kommende år.

Modsat pengepolitikken har finanspolitikken i Europa forsøgt at understøtte købekraften og kompensere for de høje forbrugerprisstigninger. Mange lande har sat energiafgifter ned og/eller udbetalt betydelige beløb til husholdninger som kompensation for høje energiudgifter. Hertil kommer initiativer fra udrulningen af EU’s genopretningsfond og øgede offentlige udgifter til energiomstilling og forsvar. Samlet set er finanspolitikken lempelig i euroområdet både i år og til næste år, se figur 6. Det er med til at holde hånden under efterspørgslen, og det øger isoleret set både størrelsen og varigheden af presset på priserne. Dermed øges behovet for at opstramme pengepolitikken.

De strammere finansielle forhold lægger en dæmper på den samlede efterspørgsel. Det ses bl.a. i det amerikanske detailsalg, som er faldet betydeligt, omend fra et højt niveau. Det samme billede gør sig gældende i euroområdet. Industriproduktionen har i både USA og euroområdet været omtrent uændret de seneste måneder, mens erhvervstilliden, målt ved PMI-indekset, peger på lavere aktivitet de kommende måneder. Gennemslaget fra strammere finansielle forhold til boligmarkederne har desuden vist sig i nogle europæiske lande igennem fald i eller opbremsning af boligprisudviklingen, mens priserne endnu stiger i USA.

I sin seneste prognose fra juli forventer Den Internationale Valutafond, IMF, at global økonomi vokser med 3,2 pct. i 2022. Det dækker dog over en opbremsning gennem året efter kraftig vækst i 2021, og år til år-væksten i 4. kvartal 2022 er på 1,7 pct. Vækstafmatningen er endnu mere tydelig blandt Danmarks nærmeste samhandelspartnere. I USA forventer IMF, at år til år-væksten i 4. kvartal er 1 pct., mens ECB i sin prognose fra september venter, at år til år-væksten i euroområdet vil være 1,3 pct. i 4. kvartal. Opbremsningen afspejler især strammere finansielle forhold og den høje inflation, som udhuler husholdningernes købekraft, men også en naturlig opbremsning i kølvandet på kraftig genopretning efter nedlukninger i 2021. Udsigten for den europæiske økonomi, herunder særligt den tyske, skal desuden ses i lyset af lavere gasimport fra Rusland. For eksempel har den tyske regering allerede nu indført eksplicitte retningslinjer for brugen af gas i Tyskland.

I 2024 ventes væksten i økonomierne i både USA og Europa at tage lidt til uden dog at give anledning til større kapacitetspres. I euroområdet afspejler det, at styrket købekraft, øget forbrugertillid og mindsket usikkerhed blandt husholdningerne bidrager til fornyet forbrugsfremgang. Højere finansieringsomkostninger lægger dog stadig en dæmper på efterspørgslen.

Udsigt til eksportfremgang trods aktuel modvind for vareeksporten

Vækstafmatningen blandt Danmarks samhandelspartnere lægger en dæmper på væksten i dansk eksport. Efter at have klaret sig godt igennem vinteren er særligt vareeksporten i mængder faldet tilbage i 1. halvår. I søtransporten har der kun været svag fremgang i de transporterede mængder, men indtjeningen har været høj på grund af høje fragtrater. Fremgang i turisme og øvrige tjenester har dog bidraget til pæn fremgang i mængder i den samlede tjenesteeksport.

Dansk industriproduktion, der er tæt knyttet til eksporten, skiller sig ud fra resten af verden. Herhjemme er industriproduktionen steget med ca. 10 pct. siden årsskiftet, mens den i euroområdet har været omtrent uændret, se figur 7. Den stærke industriproduktion står i kontrast til, at vareeksporten er faldet. Det er bl.a. produktion i dansk medicinalindustri, der adskiller sig fra euroområdet. Samtidig udgør medicinalindustrien en større andel af produktionen herhjemme.

Det høje kapacitetspres og de stramme arbejdsmarkeder har været med til at understøtte erhvervsinvesteringerne, der har været stigende herhjemme og i euroområdet det seneste år. Det er især byggeinvesteringerne, der har trukket fremgangen. I 2. kvartal var erhvervsinvesteringerne som andel af den samlede produktion, dvs. investeringskvoten, begge steder tæt på det gennemsnitlige niveau over de seneste to årtier.

I Europa og herhjemme har der desuden været stigende lagerinvesteringer i år til trods for den afdæmpede vækst. Det står i kontrast til den typisk tætte sammenhæng mellem øget efterspørgsel og øget lageropbygning i økonomien.⁶ Større lagre trods vigende efterspørgsel kan imidlertid afspejle, at virksomhederne efter en længere periode med kraftigt stigende priser og samtidige forsyningsvanskeligheder vælger at prioritere forsyningssikkerhed over højere lageromkostninger.

Svagere vækst i global økonomi vil sætte sine spor i eksporten for en lille, åben økonomi som den danske. Alligevel ventes dansk eksport samlet at stige med 3,5 pct. i 2022, 2,2 pct. i 2023 og 3,1 pct. i 2024. Det afspejler, at der, selvom eksportmarkedsvæksten er lavere end over de seneste årtier, trods alt er fremgang i udlandet. Derudover fortsætter tjenesteeksporten med at stige fra sit lave niveau under pandemien. Udviklingen indebærer, at eksporten samlet set bidrager til aktivitetsfremgang fremadrettet. Erhvervsinvesteringerne ventes imidlertid at bidrage mindre til aktiviteten end tidligere, i takt med at de stigende renter sætter deres aftryk på investeringslysten.

Forbruget dæmpes af forringet købekraft

Der er udsigt til, at den private indenlandske efterspørgsel kun bidrager svagt til aktivitetsfremgangen. Det skyldes, at høje forbrugerprisstigninger tærer på danske husholdningers købekraft, som det også er tilfældet i udlandet. Det er kommet tydeligt til udtryk i forbrugertilliden herhjemme, der er lavere end under coronapandemien, og i indkomsterne korrigeret for inflation, der er faldet markant. Brugen af betalingskort peger også på, at forbruget ikke følger med prisstigningerne. Forbruget på betalingskort er kun steget svagt over sommeren, mens priserne er steget betydeligt, og opgjort i mængder vurderes forbruget derfor at være faldet. Andre dele af det private forbrug har også været hårdt ramt. Det gælder fx købet af biler, som er faldet betydeligt i år. Her er årsagen dog i højere grad forsyningsvanskelighederne i bilindustrien end manglende købekraft, men husholdningerne melder også om, at tiden ikke er den rette til at erhverve sig varige forbrugsgoder.

De seneste mange års fremgang med generelt faldende varepriser, stigende realindkomster og aktivpriser samt udbetalingen af feriepenge har forbedret husholdningernes generelle robusthed. Alene de seneste to år har husholdningerne oplevet betydelig formuefremgang fra bl.a. stigende bolig- og aktiepriser. I den aktuelle konjunktursituation med lav ledighed og høj jobsikkerhed er danske husholdninger derfor bedre rustede end i mange andre lande til at modstå noget af den købekraftsforringelse, som de i øjeblikket oplever. Husholdningerne mærker dog allerede nu en væsentlig nedgang i deres høje velstandsniveau, som må forventes at vare ved en rum tid endnu.

Selvom der har været stor beskæftigelsesfremgang og højere lønstigninger, ventes de store prisstigninger at give sig udslag i både lavere opsparing og lavere forbrug. Forringelsen af købekraft betyder, at husholdningerne må bruge en større del af deres indkomst på forbrug og dermed en mindre del på opsparing. Husholdningernes forbrug i forhold til deres indkomst, dvs. forbrugskvoten, forudsættes således at stige til et højere niveau end i årene før pandemien, se figur 8.

Lavere opsparing vurderes dog ikke fuldt at opveje den lavere købekraft. Husholdningerne ventes således også at sænke forbruget, og på årsbasis skønnes det private forbrug korrigeret for inflation at falde med 1 pct. i år og stige med blot 0,4 pct. til næste år. I 2024 skønnes det private forbrug fortsat at være afdæmpet og stige med 1,1 pct. Det skal ses i lyset af, at husholdningerne i takt med den gradvist lavere inflation vil bruge en del af deres fornyede købekraft på at øge opsparingen. Forbrugskvoten ventes derfor at falde en smule igen.

Stigende renter og høj inflation dæmper boligpriserne

Forbruget er tæt knyttet til udviklingen på boligmarkedet, hvor udsigterne er forværret betydeligt i løbet af i år. Forværringen skyldes især, at rentestigningerne på danske realkreditobligationer har været de kraftigste på så kort tid siden 1999. Stigningerne hænger ikke bare sammen med den globale pengepolitiske opstramning, men også med øgede risikopræmier.⁷

De højere renter er endnu ikke for alvor kommet til udtryk i boligpriserne, selvom de første fald har vist sig over sommeren. Der er imidlertid klare tegn på, at en opbremsning er undervejs, se temasiderne Modvind på boligmarkedet den kommende tid. Opbremsningen er mest tydelig i handelsaktiviteten, som er faldet markant i 1. halvår og nu ligger under niveauet før pandemien. Det lavere tempo på boligmarkedet kommer efter to år med rekordmange handler og store boligprisstigninger.

Rentestigningerne på især de lange realkreditobligationer vil lægge et nedadrettet pres på boligpriserne de kommende år. De højere nominelle renter skal ses i sammenhæng med den højere inflation. På kort sigt vil høj inflation presse rådighedsbeløbene for boligkøbere og dermed lægge en dæmper på boligpriserne. På samme tid har coronapandemiens greb om samfundet løsnet sig herhjemme, og det bidrager formentlig til at mindske husholdningernes påskønnelse af bolig, i takt med at arbejdspladser, restauranter og adgangen til udlandsrejser er genåbnet.⁸

Omvendt understøtter en række faktorer boligpriserne. Højere nominelle lønstigninger på baggrund af det stramme arbejdsmarked vil bl.a. understøtte boligprisvæksten på lidt længere sigt, mens de nuværende høje og stigende byggeomkostninger også bidrager til at understøtte priserne på eksisterende boliger på kort sigt.

Samlet set ventes en opbremsning på boligmarkedet herhjemme med nominelle prisfald for enfamiliehuse på landsplan på ca. 9 pct. over det næste års tid, se figur 9. Ud over højere renter, inflation og delvis mindsket påskønnelse af bolig vil boligefterspørgslen også blive dæmpet af effekter fra udsigt til svagere vækst, svækket forbrugertillid og øget usikkerhed. Prisfaldet kommer oven på to år, hvor priserne er steget 20 pct. på landsplan.

Som følge af det høje niveau ved indgangen til året ventes en prisstigning for enfamiliehuse for 2022 som helhed på ca. 3 pct., mens prisfaldet først er synligt på årsbasis i 2023, hvor der ventes et fald på knap 6 pct.

I takt med stigende indkomst ventes boligprisfaldene at tage af mod slutningen af 2023. Samtidig forventer markedet mere afdæmpede rentestigninger på lange realkreditobligationer over de kommende år. I 2024 stimulerer boligskattereformen ydermere efterspørgslen efter enfamiliehuse på landsplan, og huspriserne ventes at stige svagt gennem året. På årsbasis betyder det dog, at boligpriserne falder med næsten 2 pct. Der er betydelig forskel på reformens effekt på boligpriser på tværs af landet, og især for ejerlejligheder i København må forventes et nedadrettet pres på priserne som følge af reformen.⁹ Den forventede udvikling for priserne på enfamiliehuse efterlader dem knap 10 pct. højere i 2024 sammenlignet med udgangen af 2019, før pandemien brød ud.

Prisfaldet på boligmarkedet ventes i udgangspunktet ikke at begrænse forbruget for alvor. Boligejere har indtil nu været tilbageholdende med at omsætte øgede friværdier til forbrug, og de har således plads til at stå imod boligprisfald. Forventningen skal bl.a. ses i lyset af, at boligprisstigningerne under pandemien i større grad er tilfaldet husholdninger i den øvre del af indkomstfordelingen.¹⁰

Med rentestigningerne er kurserne på lange realkreditobligationer samtidig faldet. Det giver boligejere med fastforrentede lån mulighed for at realisere kursgevinster og dermed frigive likviditet. Konverteringerne i løbet af 1. halvår 2022 estimeres at frigive likviditet for ca. 6 mia. kr.¹¹ Likviditeten vurderes at kunne understøtte husholdningernes forbrug de kommende år og delvist opveje købekraftsforringelsen.

Dansk økonomi går ind i en vækstpause

Samlet set er der udsigt til en væsentlig opbremsning i dansk økonomi resten af året. I 4. kvartal i år ventes BNP at være lavere end niveauet i 4. kvartal 2021, se figur 10. Selvom niveauet i år som helhed indebærer en vækst på 2 pct. fra niveauet i 2021, er der således fald i aktiviteten i sidste halvdel af året. Tilbagegangen og den høje inflation vil være mærkbar for danske husholdninger men skal dog samtidig ses i lyset af, at dansk økonomi sidste forår bevægede sig ind i en stærk højkonjunktur efter genop-
retningen oven på pandemirestriktioner. Produktionsgabet¹² ventes derfor fortsat at være moderat omkring 1 pct. af BNP ved udgangen af i år.

Overskuddet på betalingsbalancen ventes at forblive særlig højt på knap 11 pct. af BNP i år, hvilket primært afspejler udviklingen på tjenestebalancen, hvor høje fragtrater giver stor indtjening på eksporten af søtransport. Importen forventes samlet set at stige svagere i mængder end eksporten. Den svage import hænger bl.a. sammen med den beskedne fremgang i husholdningernes forbrug, mens eksporten understøttes af, at dansk vareeksport er mindre konjunkturfølsom.¹³

ra næste år og frem ventes væksten i dansk økonomi at tage en smule til, men at udvikle sig svagere end sit potentiale. Den svagere vækst skyldes især, at de højere prisniveauer, foranlediget af den aktuelt høje inflation, vil tære på husholdningernes købekraft i en længere periode. Omvendt vil fortsat fremgang i udlandet understøtte dansk eksport og bidrage til højere vækst herhjemme. Det høje gennemsnitsniveau i 2022 indebærer, at BNP samlet set ventes at falde med 0,1 pct. i 2023 for derefter at stige med 1,2 pct. i 2024. Væksten indebærer, at konjunkturen i dansk økonomi vil være omtrent neutral mod udgangen af 2024, men med et vist fortsat kapacitetspres på arbejdsmarkedet og et stærkt indenlandsk prispres. Produktionsgabet ventes at være lukket ved udgangen af 2024 efter at have toppet på knap 4 pct. ved udgangen af 2021.

Den offentlige saldo understøttes af høj beskæftigelse og meget lav ledighed, og der ventes et overskud på 1,9 pct. af BNP i år, 1,9 pct. til næste år og 1,5 pct. i 2024. Høj beskæftigelse, stort nominelt forbrug og stigende indtjening i virksomhederne bidrager til høje offentlige indtægter de kommende år. Det modgås dog delvist af lavere indtægter fra pensionsafkastskatten, PAL, og faldende aktiekurser. Til næste år trækkes saldoen desuden ned af udbetalinger af for meget betalt ejendomsskat.

Nationalbanken anbefaler, at finanspolitikken bidrager til at dæmpe risikoen for selvforstærkende løn-pris-stigninger

Kombinationen af høj inflation og meget stramme arbejdsmarkeder i flere økonomier giver risiko for selvforstærkende løn- og prisforventninger. Risikoen forstærkes, jo længere tid inflationen er høj. Denne risiko kan afkoble inflationsforventningerne, så de ikke længere understøtter en stabil løn- og prisudvikling – også selvom der er udsigt til et mere afdæmpet vækstforløb i både dansk og global økonomi.

Pengepolitikken på tværs af lande dæmper i øjeblikket efterspørgslen og vil dermed bidrage til at mindske det globale inflationspres. Markedsrenterne er i løbet af året øget betydeligt på grund af bl.a. ECB’s rentestigninger, markedsforventninger om yderligere stigninger og stop for obligationsopkøb. Den danske fastkurspolitik har betydet, at der har været tilsvarende stramninger i Danmark, hvilket især har fået boligrenter herhjemme til at stige.¹⁴ Sammen med inflationens udhuling af husholdningernes købekraft vil det tage en stor del af dampen i dansk økonomi.

Herhjemme kan finanspolitikken i den aktuelle situation bidrage til at dæmpe risikoen for, at det store pres på arbejdsmarkedet og på forbrugerpriserne tilsammen giver sig udslag i meget kraftige lønstigninger. Det er dog ikke i sig selv en udfordring for dansk økonomi, hvis mangel på arbejdskraft giver anledning til lidt højere lønstigninger end hidtil under højkonjunkturen og i forhold til udlandet. Det skyldes flere forhold: Lønkonkurrenceevnen er gennem en årrække forbedret markant, betalingsbalanceoverskuddet er højt, og relativt højere lønstigninger end i udlandet er den centrale tilpasningsmekanisme til at dæmpe presset på arbejdsmarkedet i en lille, åben økonomi med fastkurspolitik som den danske.

Kraftige lønstigninger kan dog være en udfordring for dansk økonomi, hvis kombinationen af højt kapacitetspres og prispres igangsætter en egentlig løn-pris-spiral i Danmark, hvor der i løndannelsen opretholdes købekraft, og hvor virksomhederne samtidig forsøger at holde eller endda øge profitmargener. Det kan i givet fald give anledning til et pludseligt, stort tab af lønkonkurrenceevne. Det gælder særligt ved en væsentligt kraftigere udvikling i løn og priser end hos Danmarks samhandelspartnere. Et pludseligt, stort tab af lønkonkurrenceevne gør danske virksomheder sårbare. Risikoen for en løn-pris-spiral er stigende, jo længere tid inflationen er høj.

Regeringens finanslovforslag for 2023 indebærer en opstramning i forhold til 2022. Der er imidlertid fortsat betydelige eftervirkninger på økonomien fra de finanspolitiske tiltag, som de seneste år har skubbet kraftigt til efterspørgslen herhjemme. Finansministeriet skønner i Økonomisk Redegørelse fra august, at finans- og strukturpolitikken samlet set øger produktionsgabet med knap 1 pct. i 2023, målt som den flerårige finanseffekt. Med udgangspunkt i risikoen for selvforstærkende løn- og prisstigninger i dansk økonomi bør finanspolitikken bidrage til at nedbringe efterspørgselspresset og presset på arbejdsmarkedet yderligere. Danmarks Nationalbank anbefaler, at finanspolitikken i den endelige aftale om finansloven bidrager til at dæmpe kapacitetspresset med knap 1 pct. af BNP i 2023 ud over, hvad der ligger i finanslovforslaget. Nationalbanken er bevidst om, at der er en risiko forbundet med at stramme finanspolitikken i en økonomisk afmatning. Det vurderes dog, at risikoen for en løn-pris-spiral vejer tungere.

Den høje inflation opleves forskelligt blandt befolkningen. På tværs af indkomstgrupper er der generelt begrænsede forskelle i Danmark, se temasiderne Kraftige stigninger i forbrugerpriserne udfordrer dansk økonomi, men der kan være nogle husholdninger, som rammes hårdere end andre. Det gælder fx husholdninger, der opvarmer med gas og/eller bruger en stor del af deres indkomst på fødevarer. Hvis der er et politisk ønske om at kompensere udvalgte befolkningsgrupper, er det afgørende, at tiltagene samlet set ikke øger aktiviteten og dermed presset i økonomien. Samtidig bør tiltagene ikke være prisforvridende, så incitamenterne til at dæmpe energiforbruget bevares. Det bør undgås at indføre subsidier eller afgiftsreduktioner, der har til hensigt af afbøde virkninger fra de høje energipriser, da de blot vil understøtte forbruget af energi og kan øge priserne yderligere. Målrettede, midlertidige overførsler er et mere hensigtsmæssigt værktøj på kort sigt, omend man samtidig bør holde sig for øje, at gentagne udbetalinger svækker tilskyndelsen til at skifte væk fra dyre energikilder.

Risikobilledet peger nedad for den økonomiske vækst men opad for inflationen

Det er særligt nedadrettede faktorer, der præger risikobilledet for den globale vækst. Der er aktuelt stor usikkerhed om styrken af den globale konjunktur og det fremadrettede vækstforløb, og det vanskeliggør tilrettelæggelsen af den økonomiske politik. Forløbet for dansk økonomi, der beskrives her, baserer sig på udlandsvæksten fra OECD’s prognose i juni, IMF’s prognose i juli og ECB’s prognose for euroområdet i september. Disse prognoser indebærer, at der for udlandet ikke er udsigt til egentlig tilbagegang. Der er imidlertid betydelig risiko for et decideret tilbageslag i global økonomi og dermed også herhjemme. Tilbageslaget kan dog være udløst af forskellige faktorer, og konsekvenserne for inflationen vil være forskellige, afhængigt af om tilbageslaget er udløst af yderligere udbudsforstyrrelser eller svagere efterspørgsel.

For eksempel kan den globale efterspørgsel blive slået betydeligt tilbage ved yderligere stramning af de finansielle forhold. Det gælder særligt, hvis stramningerne for at få inflationen ned bliver mere abrupte, end markederne forventer. Den globale efterspørgsel kan også blive trukket yderligere ned, hvis et skrøbeligt ejendomsmarked i Kina resulterer i en større vækstnedgang end ventet. Der er samlet set markant risiko for, at efterspørgslen på de danske eksportmarkeder kan blive lavere end lagt til grund i denne prognose. Lavere efterspørgsel globalt vil dæmpe aktiviteten i verdensøkonomien og vil i sig selv bidrage til at nedbringe inflationen.

Varigheden af de store udbudsforstyrrelser, som i øjeblikket præger verdensøkonomien, er imidlertid fortsat forbundet med stor usikkerhed. En krig udspiller sig aktuelt på det europæiske kontinent, og det europæiske ønske om mindre samhandel med Rusland kan på kort sigt lægge en yderligere dæmper på vækstudsigterne. Et konkret risikoscenarie på kort sigt er en fuld embargo på russisk gas og olie, hvilket kan føre til rationering af gas til europæiske virksomheder. Denne risiko er allerede nu tæt på at materialisere sig og vil dermed kun skære lidt yderligere af væksten end lagt til grund i nærværende prognose. Dertil er der risiko for endnu større forstyrrelser på fødevaremarkederne. Begge udfald begrænser produktions- og forbrugsmuligheder og fører derigennem til lavere vækst, men presser samtidig priserne op.

Coronapandemien, og håndteringen af den, spøger desuden stadig. Trods høje vaccinationsrater i Vesten er billedet anderledes i Kina og blandt udviklingsøkonomierne. Forsyningsproblemerne kan blive trukket i langdrag af nye mutationer eller nye nedlukninger for at inddæmme eksisterende mutationer, og i værste tilfælde kan det føre til nye globale produktions- og forbrugsbegrænsninger.

Fælles for disse risici knyttet til udbudsforstyrrelser er, at der er betydelig risiko for, at de øger inflationen yderligere. Lavere vækst og højere inflation vil være en uønsket kombination, der gør en yderligere markant stramning af pengepolitikken nødvendig. Det udgør en særlig risiko herhjemme og i USA og
i visse europæiske lande, hvor der har været stor aktivitetsfremgang indtil nu, stramme arbejdsmarkeder og store opsparinger til at modstå prisstigninger. Hvis udbudsforstyrrelserne til gengæld forsvinder hurtigere end forventet, kan det løsne prispresset betydeligt.

Kraftige forbrugerprisstigninger præger i øjeblikket verdensøkonomien, hvor inflationen i mange lande er steget til et ekstraordinært højt niveau, se figur 11. Den høje globale inflation smitter også af på en lille, åben økonomi som den danske, hvor forbrugerpriserne i meget høj grad er drevet af internationale forhold, se boks 1 på side 28.

De høje prisstigningstakter er grundlæggende udtryk for, at udbuddet i dele af økonomien ikke kan følge med den kraftige genopretning i den globale efterspørgsel i kølvandet på pandemien. Det er bl.a. tidligere finans- og pengepolitiske stimuli, især i USA, som understøtter den stærke globale efterspørgsel og skaber et miljø, der gør det lettere for virksomheder at vælte højere omkostninger til fx energi og råvarer over på forbrugerne. Amerikanske virksomheders enhedsprofitter er øget mærkbart siden 2021, hvilket peger på, at den stigende inflation på verdensplan bl.a. er et resultat af, at virksomhederne under ét har været i stand til at hæve deres profitmargener, se figur 12. Herhjemme er enhedsprofitten også steget, men det skyldes i vid udstrækning en høj indtjening i transport, som kun i mindre grad påvirker den indenlandske prisdannelse. Derudover skubber kapacitetspres på arbejdsmarkedet og højere lønninger også på forbrugerpriserne i Danmark og i dele af udlandet.

Verdensøkonomien præges stadig af betydelige produktionsforstyrrelser, omend de er aftaget igennem 2022. Coronapandemien har sammen med det kraftige opsving i vareforbruget efter genåbningerne været en afgørende faktor bag flere af udbudsbegrænsningerne. For eksempel har nedlukninger skabt flaskehalse i forsyningskæderne og har dermed forstyrret de globale transportmarkeder og industrien verden over og ført til store prisstigninger i producentleddet. Udbudsbegrænsningerne hæmmer den globale produktion og bidrager til, at der ikke er nok varer og tjenester til at imødekomme den stærke efterspørgsel.

Inflationen er taget til i styrke efter Ruslands invasion af Ukraine, bl.a. fordi den har ført til betydelige prisstigninger på energi, metaller og fødevarer. Siden foråret har forbrugerprisstigningerne været ekstraordinært kraftige i Danmark og euroområdet, mens de modsat er bøjet en smule af i USA, se figur 13. Årsagerne til inflationen er ikke ens på tværs af de tre økonomier og knytter sig i USA og Danmark i højere grad til en stærk efterspørgsel end i euroområdet. For eksempel var den indenlandske efterspørgsel i Danmark og USA i 2. kvartal 2022 tilbage på trenden fra før pandemien, mens den i euroområdet kun var lidt over niveauet ved udgangen af 2019.¹⁵

De danske forbrugerpriser i 2022 ser især ud til at være løftet af kombinationen af den aktuelle højkonjunktur og høje energipriser, se figur 14. Modelberegninger viser, at konjunkturpresset i dansk økonomi i sig selv har øget inflationen med 1,3 procentpoint i 2. kvartal 2022. Det er en smule højere end bidraget i årene op til finanskrisen, hvor dansk økonomi ligeledes var præget af et stort kapacitetspres. I beregningen bestemmes det estimerede konjunkturbidrag til inflationen især af størrelsen på produktionsgabet og hældningen på Phillipskurven, dvs. gennemslaget fra kapacitetspres til inflationen. Produktionsgabet i dansk økonomi var ifølge modellen kraftigt positivt i 2. kvartal 2022, hvilket sammen med en relativt stor estimeret effekt på inflationen ved kapacitetspres giver anledning til et betydeligt konjunkturbidrag til forbrugerpriserne.

Høje danske forbrugerprisstigninger er bredt funderede og drives ikke kun af energipriser

I Danmark steg forbrugerpriserne i august 9,9 pct. år-år målt ved det EU-harmoniserede forbrugerprisindeks, HICP. Det er den kraftigste stigning i 40 år og dækker især over store prisstigninger på energi og fødevarer, se figur 15. Kerneinflationen er dog også taget til igennem 2022, hvilket taler for, at prispresset er bredt funderet og ikke kun er drevet af høje energi- og fødevarepriser. Ser man bort fra energi og uforarbejdede fødevarer, steg de danske forbrugerpriser 6,7 pct. år-år i august. Det afspejler bl.a. indirekte priseffekter fra øgede energiomkostninger hos virksomhederne, forstyrrelser af forsyningskæder og genåbningseffekter på pandemiramte tjenester, som har ført til store prisstigninger på bl.a. ferierejser, overnatning, restaurantbesøg og transport. Derudover har indførslen af forhøjede tobaksgifter også medvirket til at øge de danske forbrugerprisstigninger.¹⁶

Høj inflation har fordelingsmæssige konsekvenser på tværs af indkomstgrupper

Inflationen målt ved det officielle forbrugerprisindeks er et udtryk for den generelle forbrugerprisudvikling i økonomien, dvs. at den afspejler et gennemsnit af prisstigningerne på alle husholdningernes forbrug af forskellige varer og tjenester. Hver husholdning har imidlertid et individuelt forbrugsmønster og kan derfor opleve en inflation, som adskiller sig fra den gennemsnitlige. For eksempel fylder basale goder som fødevarer og energi ofte mere i lavindkomstgruppernes forbrugskurve, mens højindkomstgrupper omvendt forbruger en større andel af luksusgoder, bl.a. ferierejser. En beregning viser, at inflationen over det seneste år kun var lidt højere for husholdninger med lav indkomst end for husholdninger med høj indkomst, se figur 16. For eksempel var den gennemsnitlige årsstigningstakt i forbrugerpriserne for husholdningerne i 2. indkomstdecil 1,1 procentpoint højere over det seneste år frem til juli end for dem, som har en indkomst blandt de højeste 10 pct. Denne forskel afspejler bl.a., at de i øjeblikket kraftige prisstigninger på energi og fødevarer påvirker husholdninger med lav indkomst hårdere end andre. Forskellene i prisstigningerne på tværs af indkomstgrupper er generelt mindre i Danmark end i USA, bl.a. fordi forskellen på indkomster og forbrugskurve er mindre i Danmark. Der er endvidere en tendens til, at forskellene udjævner sig over tid, dvs. at den gennemsnitlige inflation for lavindkomstgrupper i de seneste årtier ikke har været højere end for højindkomstgrupper.¹⁷ Udjævningen af forskellene skyldes bl.a., at forbruget for personer med lav indkomst i højere grad består af fødevarer, som over en længere periode ikke er steget mere i pris end den generelle prisudvikling i samfundet.¹⁸

Selvom forskellen i prisstigningerne mellem indkomstgrupper i øjeblikket er relativt begrænset, kan den høje inflation alligevel have fordelingsmæssige konsekvenser af flere årsager. For det første har personer med lav indkomst ofte lavere opsparinger, hvilket gør det vanskeligere at udjævne forbrug over tid, når priserne stiger kraftigt. For det andet har husholdninger med høj indkomst typisk i højere grad mulighed for at justere deres forbrug nedad mod lavkvalitetsvarer end dem med lav indkomst, når priserne stiger. Husholdninger med lavere indkomst, der udsættes for store stigninger i priserne, er derfor mere nødsaget til at justere mængdemæssigt. For det tredje er faldet i højere grad mere udtalt for overførselsmodtagere end for lønmodtagere, bl.a. fordi satsreguleringsprocenten på 1,2 pct. i 2022 giver en lavere nominel stigning i overførselsindkomsterne end lønningerne.¹⁹ Endelig kan der også være forskelle inden for samme indkomstgruppe, fx hvis en person opvarmer sin bolig med gas, som er steget mere i pris end øvrige energikilder.

Krigen i Ukraine giver udsigt til høje stigninger i energipriserne frem mod vinteren

De globale energimarkeder præges af kraftigt forhøjede og meget svingende priser som følge af krigen i Ukraine, se figur 17. Det afspejler bl.a. Ruslands position som en væsentlig producent og eksportør af energiråvarer til især Europa. Energipriser bestemmes generelt af udbuds- og efterspørgselsfaktorer på de relevante markeder. Siden foråret har lavere leverancer og usikkerhed om fremtidig forsyning af energi fra Rusland derfor ramt de europæiske energimarkeder særligt hårdt, mens fx den amerikanske gaspris er steget mindre end den europæiske.

EU’s import af russisk naturgas udgjorde i 2021 ca. 40 pct. af forbruget, men Rusland har siden sidste efterår nedbragt sine gasleverancer til det europæiske marked. Hen over sommeren har Rusland yderligere reduceret gasforsyningen til Europa, hvilket har ført til nye, kraftige prisstigninger på naturgas. Ikke desto mindre er gaslagrene i EU steget de seneste måneder og var ved udgangen af august på niveau med det samme tidspunkt i 2015-20, bl.a. på grund af øget tilstrømning af LNG-gas. De høje gaspriser har sammen med tørke og andre vejrrelaterede begivenheder også forøget prisen på elektricitet, bl.a. fordi elprisen fastsættes af den dyreste nødvendige elproducerende enhed, hvilket i mange tilfælde er et gasværk. Omvendt er olieprisen, der i højere grad bestemmes på det globale marked snarere end det europæiske, faldet gradvist tilbage fra et meget højt niveau i løbet af sommeren, bl.a. på grund af svagere vækstudsigter og en øget global olieforsyning.

De kraftige prisstigninger på energiråvarer påvirker forbrugerpriserne både direkte gennem højere priser på energiprodukter og indirekte via højere omkostninger hos virksomhederne, som løfter forbrugerpriserne på øvrige varer og tjenester, i takt med at de højere omkostninger væltes over på forbrugerne. Det indirekte gennemslag kommer derfor typisk med en vis forsinkelse og afhænger bl.a. af virksomhedernes mulighed for at lade de stigende produktionsomkostninger gå videre til forbrugerne. Endvidere slår udsvingene i råvarepriserne på energi ikke proportionalt igennem på forbrugerpriserne på fx elektricitet, fyringsolie og benzin, da forbrugernes købspriser på energi også består af distributionsomkostninger, afgifter og bruttoavancer mv. Fastpriskontrakter på el spiller kun en begrænset rolle i opgørelsen af det danske forbrugerprisindeks, hvor hovedparten af elpriserne justeres enten månedligt eller hvert kvartal. Det taler for, at gennemslaget fra råvarepriser til forbrugerpriserne på energi er hurtigt i Danmark.

De danske forbrugerpriser på energi steg i august 41 pct. år-år på grund af stigende råvarepriser på gas, olie og elektricitet, se figur 18. Desuden har højere raffineringsmargener øget benzinpriserne mere, end olieprisen under normale omstændigheder ville tilsige. Der er i stigende grad tegn på, at virksomhederne har væltet omkostninger til højere energipriser over på forbrugerne. Det ses fx ved, at de olieprisfølsomme dele af kerneinflationen stiger mere end kerneinflationen som helhed og i august nåede op på en årsstigningstakt på knap 13 pct. Det indebærer, at de olieprisfølsomme dele af kerneinflationen, som kan give en vis indikation af omfanget af indirekte priseffekter fra højere energipriser, i sig selv har øget den faktiske inflation med ca. 1 procentpoint.²⁰ Tendensen til stigende indirekte priseffekter fra energi ses også i euroområdet, hvor den olieprisfølsomme del af kerneinflationen steg ca. 10 pct. år-år i august og dermed var noget kraftigere end den generelle kerneinflation.²¹

Der er betydelig usikkerhed forbundet med de fremtidige udsigter for energipriserne i lyset af krigen i Ukraine og de afledte tiltag for at sikre energiimport fra andre kilder end Rusland. Derudover har Europa-Kommissionen i september foreslået en række politiske tiltag i EU, bl.a. mål for en reduktion af elforbruget i perioder med spidsbelastning og loft på indtjeningen hos producenter af elektricitet med lave omkostninger.

I prognosen tages udgangspunkt i futurespriserne på energiråvarer, som peger i retning af, at priserne på olie, el og gas forbliver høje hen over vinteren. Forudsætningerne indebærer, at årsstigningstakten i forbrugerpriserne på energi i prognosen topper på et meget højt niveau i 4. kvartal 2022 og derefter bliver kraftigt negativ i 2. halvår 2023 som følge af markedsforventningen om faldende energiråvarepriser og basiseffekter. Det vil sige, at årsstigningstakten i energipriserne aftager, da de lavere priser fra før krigen i Ukraine falder ud af den årlige prissammenligning, som bruges til at måle inflationen. På den baggrund skønnes forbrugerpriserne på energi i prognosen at stige 45 pct. i 2022, falde knap 3 pct. i 2023 og falde ca. 15 pct. i 2024.

Forbrugerpriserne på fødevarer er steget yderligere efter krigen i Ukraine

De globale føderåvarepriser er steget kraftigt over det seneste år og yderligere umiddelbart efter Ruslands invasion af Ukraine, se figur 19. Krigen i Ukraine og de efterfølgende sanktioner mod Rusland har skubbet på føderåvarepriserne, da de to lande er blandt verdens største fødevareproducenter og bl.a. står for en stor del af den globale handel med hvede, korn og solsikkeolie. Føderåvarepriserne er også steget på grund af højere energipriser afledt af krigen i Ukraine, fordi der anvendes store mængder energi i produktionen af fødevarer og gødning. Over sommeren faldt flere af føderåvarepriserne dog noget tilbage igen som følge af bl.a. svagere globale vækstudsigter og aftalen mellem Ukraine og Rusland om, at der igen kan eksporteres korn til det globale marked via en sikker korridor i Sortehavet.

De høje råvarepriser på fødevarer har sammen med indirekte effekter fra stigende priser på energi, transport og lønninger også øget forbrugerpriserne på fødevarer i Danmark. I august steg fødevarepriserne målt ved HICP-indekset med knap 17 pct. år-år, hvilket er den kraftigste stigning i flere årtier. På kort sigt er der fortsat udsigt til høje forbrugerprisstigninger på fødevarer, da der stadig er pres på de tidlige dele af prissætningskæden. For eksempel steg producentprisindekset for fødevarer med ca. 22 pct. år-år i august. Erfaringerne viser desuden, at gennemslaget fra føderåvarepriser til forbrugerpriserne sker med en vis forsinkelse.

I prognosen forudsættes de danske forbrugerpriser på uforarbejdede fødevarer at stige 11 pct. i 2022, hvorefter de aftager til 6 pct. i 2023 og 2 pct. i 2024. Udviklingen afspejler bl.a., at futurespriserne peger på, at prisstigningerne på føderåvarer bøjer af de kommende år, i takt med at balancen mellem udbud og efterspørgsel genoprettes. Desuden vil den forventede afdæmpning af de i øjeblikket høje energiprisstigninger over tid indebære mindre stigninger i inputomkostningerne på fødevarer. Det opvejer effekten fra højere lønvækst, som i sig selv giver et opadgående pres på en række forbrugerpriser inklusive fødevarer.

Lønstigninger og øgede omkostninger hos virksomhederne løfter kerneinflationen til et højt niveau i Danmark

I Danmark er der udsigt til, at inflationen topper på ca. 11 pct. i december 2022, hvorefter de i øjeblikket meget høje prisstigninger på energi og fødevarer bøjer af og dermed bidrager til gradvist lavere inflation de kommende år. Konkret skønnes de danske forbrugerpriser i prognosen at stige 8,6 pct. i 2022, hvorefter prisstigningstakten aftager til 4,3 pct. i 2023 og 1,7 pct. i 2024, se figur 20.

Kerneinflationen i Danmark, dvs. forbrugerpriserne ekskl. energi og uforarbejdede fødevarer, ventes i prognosen at stige til 5,1 pct. i 2022. Denne stigning afspejler, at lønstigninger drevet af pres på arbejdsmarkedet og virksomhedernes omkostninger til højere råvarepriser på bl.a. energi forventes at blive væltet over i forbrugerpriserne med en vis forsinkelse. I de følgende år ventes kerneinflationen at aftage gradvist til 4,5 pct. i 2023 og 3,2 pct. i 2024. Det forventede fald skyldes flere faktorer: For det første er der udsigt til en lavere efterspørgsel som følge af strammere global pengepolitik og udhuling af husholdningernes realindkomst. For det andet dæmpes kerneinflationen også af aftagende indirekte priseffekter fra energi, mindre pres på forsyningskæder og bortfaldet af de aktuelle genåbningseffekter på flere tjenestepriser efter pandemien, fx ferierejser, overnatning, restaurantbesøg og transport. Endelig bygger det aftagende prispres i 2024 på en forudsætning om, at der i prognosen ikke er udsigt til en egentlig løn-pris-spiral i Danmark eller en afkobling af inflationsforventningerne.

Stigende huslejepriser, der udgør knap 10 pct. af forbrugerprisindekset, skubber på den danske kerneinflation og giver isoleret set et mere vedvarende prispres de kommende år. Konkret forudsættes lejepriserne i prognosen at stige 3,1 pct. i 2022, 4,0 pct. i 2023 og 4,0 pct. i 2024. Det forudsatte forløb for huslejepriserne er bl.a. baseret på det aftalte loft på huslejestigninger, som indebærer, at private udlejere, der anvender nettoprisindeksering, ikke må lade huslejen stige mere end 4 pct. de kommende to år.²² I dele af udlandet er tendensen til højere lejepriser mere udpræget end i Danmark. Især de amerikanske lejepriser er øget kraftigt og udgør aktuelt en væsentlig drivkraft bag den høje inflation i USA.

Ligesom i Danmark er der i euroområdet udsigt til høj inflation de kommende år. ECB skønner i sin seneste prognose baseret på information frem til d. 22. august, at forbrugerpriserne i euroområdet topper på 9,2 pct. i 4. kvartal 2022 og i gennemsnit stiger med 8,1 pct. i 2022, 5,5 pct. i 2023 og 2,3 pct. i 2024.²³ Det forventede fald i prisstigningstakten de kommende år dækker især over, at stigningerne i energipriserne forudsættes at bøje af over tid. Kerneinflationen i euroområdet målt ved forbrugerprisindekset eksklusive energi og fødevarer, dvs. et andet mål for det underliggende prispres end det, Nationalbanken anvender for Danmark, ventes at stige 3,9 pct. i 2022, 3,4 pct. i 2023 og 2,3 pct. i 2024. Det er bl.a. stramme arbejdsmarkeder med tiltagende lønvækst, indirekte priseffekter fra energi og en svagere euro, som ifølge ECB skubber på kerneinflationen den kommende tid.

Den samlede forventede inflation i Nationalbankens prognose for Danmark i årene 2022-24 set under ét er lidt lavere end i ECB’s prognose for euroområdet. Nationalbanken forventer imidlertid, at den danske inflation vil toppe på et højere niveau end i euroområdet i 4. kvartal 2022 og efterfølgende falder hurtigere tilbage frem mod 1. kvartal 2024. Det indebærer, at den gennemsnitlige inflation i Danmark i 2022 forventes at blive højere end i euroområdet, og at det modsvares af en lavere gennemsnitlig dansk inflation i 2023-24. Forskellen i profilen for inflationsprognoserne afspejler bl.a., at der i euroområdet i højere grad er gennemført en række midlertidige politiske tiltag, fx afgiftsnedsættelser, som først afbøder energiprisstigninger, men efterfølgende skubber inflationen op ude i fremtiden, når de udfases. Derudover er gennemslaget fra energiråvarepriser til forbrugerpriserne sket hurtigere i Danmark end i euroområdet, især for gas. Endelig er Nationalbankens prognose baseret på data frem til midten af september og indeholder derfor mere opdateret information om energiråvarepriserne end i ECB’s prognose. Der har været store udsving i markedets forventninger til de fremtidige energiråvarepriser de seneste uger, og den præcise skæringsdato for prognosen har således forholdsvis stor betydning for inflationsskønnet. For eksempel viser en følsomhedsberegning, at Nationalbankens prognose for inflationen i Danmark i 2023 ville stige til 5,4 pct. fra 4,3 pct., hvis prognosen var baseret på markedets forventninger til energiråvarepriserne ved udgangen af august i stedet for midten af september, se figur 21.

Inflationsforventningerne er velforankrede, men en længere periode med høj inflation øger risikoen for en afkobling

Velforankrede inflationsforventninger er afgørende for, at de aktuelle prisstigninger stabiliserer sig på sigt og ikke giver anledning til en selvforstærkende prisdynamik, bl.a. fordi forventninger til, hvordan priserne udvikler sig i fremtiden, påvirker virksomhedernes prisfastsættelse og husholdningernes adfærd i dag.

Den meste evidens peger på, at inflationsforventningerne er velforankrede omkring 2 pct. på mellemlangt sigt. Risikoen for en afkobling af inflationsforventningerne er dog stigende, jo længere tid inflationen er høj. Både markeds- og spørgeskemabaserede indikatorer viser, at de langsigtede inflationsforventninger generelt er forankrede omkring inflationsmålsætningen i USA og euroområdet, se figur 22. Det understøtter forventningen om, at de høje prisstigninger bøjer af over tid. I både USA og euroområdet venter husholdningerne dog stadig, at inflationen om 3 år overstiger inflationsmålsætningen på 2 pct., se figur 23. Risikoen for en afkobling af inflationsforventningerne er således til stede og stiger, jo længere tid inflationen forbliver høj. For eksempel har priserne på hyppige køb såsom fødevarer traditionelt en større indvirkning på husholdningernes opfattede inflation end forbrugerpriserne som helhed, og et eventuelt skred i inflationsforventninger kan således ske pludseligt, hvis de i øjeblikket høje fødevareprisstigninger sætter sig i forventningsdannelsen.²⁴

I Danmark er husholdningernes gennemsnitlige forventninger til prisstigninger over de kommende 12 måneder steget og lå i juli på 7,3 pct., se figur 24. Fordelingen af husholdningernes inflationsforventninger indeholder yderligere nyttig information om den fremtidige prisudvikling.²⁵ For eksempel er det tidligere set, at en stigende spredning og skævhed kan være en indikation på, at de gennemsnitlige inflationsforventninger senere tager til.²⁶ I øjeblikket er spredningen på husholdningernes inflationsforventninger forholdsvis stor, hvilket tyder på, at de er blevet mere uenige om den fremtidige inflation, efter at pandemien brød ud, se figur 25. Omvendt er skævheden af husholdningernes inflationsforventninger omkring sit langsigtede niveau, dvs. at der ikke er flere husholdninger end normalt, som har meget høje inflationsforventninger.

Forudsætningerne for et kraftigere prisforløb er til stede, men der er ikke udsigt til en selvforstærkende løn-pris-spiral som i 1970’erne

Udsigterne for den fremtidige prisudvikling er forbundet med større usikkerhed end normalt, hvilket giver en risiko for, at inflationen bliver kraftigere og mere vedvarende end forudsat i prognosens hovedscenarie. De opadrettede risici for forbrugerpriserne knytter sig bl.a. til, at energipriserne kan blive højere end ventet på grund af krigen i Ukraine eller vejrrelaterede begivenheder, og til en mulig afkobling af inflationsforventninger, som fører til selvforstærkende lønhop. En længere periode med høje forbrugerprisstigninger kan desuden hurtigt igangsætte en inflationspsykologi i økonomien, hvor husholdninger og virksomheder tilpasser deres adfærd som følge af forventningen om fremtidige prisstigninger i en sådan grad, at det fastholder de høje prisstigninger i dag. Det kan fx ske, hvis husholdningerne fremrykker forbrug for at undgå fremtidige prisstigninger, eller hvis den generelle betalingsvillighed skifter i økonomien, dvs. at forbrugerne i højere grad accepterer prisstigninger på deres foretrukne produkter frem for at søge efter alternativer. Hvis først inflationsforventningerne afkobles og lægger kimen til en løn-pris-spiral, kan det efterfølgende kræve en betydelig økonomisk afmatning af få bragt inflationen ned igen. Det er imidlertid ikke hovedscenariet, at dansk økonomi står over for en selvforstærkende løn-pris-spiral som i 1970’erne, bl.a. på grund af centralbankernes øgede uafhængighed med et klart fokus på prisstabilitet og den aftagende brug af automatisk lønindeksering, se boks 2.

Ud over usikkerhed om den fremtidige lønudvikling er der også en række øvrige risici knyttet til inflationsudsigterne. Der er aktuelt et kraftigt prispres i de tidlige stadier af prissætningskæden herhjemme og i udlandet. For eksempel er de danske producentpriser i industrien steget yderligere efter Ruslands invasion af Ukraine og nåede i august op på ca. 13 pct. år-år. I både Danmark og euroområdet peger Europa-Kommissionens erhvervstillidsindikator frem til august desuden på, at virksomhederne fortsat forventer at øge deres salgspriser i et kraftigt tempo over de kommende tre måneder. Producentprisstigningerne påvirker normalt forbrugerpriserne med en vis forsinkelse, og virksomhedernes prissætningsadfærd kan derfor give anledning til et kraftigere prispres end forudsat, afhængigt af om producentpriserne slår fuldt igennem på forbrugerpriserne eller delvist absorberes i profitmargenerne.

Samtidig er der også en række nedadrettede risici, som kan føre til en inflation, der er lavere end ventet. Et kraftigt internationalt konjunkturomslag kan fx svække efterspørgslen og dermed dæmpe det underliggende prispres. Det er endvidere muligt, at de aktuelle udbudsbegrænsninger aftager og giver deciderede prisfald på nogle varer, som er steget meget i pris under pandemien, fx biler.

Efter to år med historisk mange salg og boligprisstigninger på 20 pct. er aktiviteten på boligmarkedet nu bremset op. Det er især modvinden fra højere renter og stigende priser, der presser boligkøbernes rådighedsbeløb. Det er ikke kun et dansk fænomen, men ses også flere steder i udlandet.

Modvinden har allerede nu givet sig udslag i prisfald på boliger herhjemme, og den kommende tid er der udsigt til yderligere fald. Der er stor usikkerhed om prisudviklingen, men samlet set forventes priserne på enfamiliehuse på landsplan fortsat at være betydeligt højere end før coronapandemien. Samtidig er boligbyrden endnu lav på landsplan.

Markant fald i handelsaktiviteten

Opbremsningen på boligmarkedet ses særligt på antallet af bolighandler, der er faldet markant for både enfamiliehuse og ejerlejligheder, se figur 26. I august 2022 var antallet af solgte enfamiliehuse på landsplan faldet med mere end 30 pct. i forhold til det høje niveau i vinteren 2021, ifølge Boligsiden. Faldet ses på tværs af landet, men er størst i og omkring hovedstaden. Det gælder især for ejerlejligheder, hvor antallet af salg i København nu er det laveste siden 2012.²⁷

Den lavere aktivitet kommer, efter at antallet af bolighandler i 2020 og 2021 var knap 25 pct. højere end de to foregående år. De færre handler kan derfor til dels tilskrives, at boligmarkedet vender tilbage mod mere normale tilstande, og en periode med lavere handelsaktivitet er foreneligt med, at mange boligkøbere fremrykkede deres købsbeslutning under pandemien.²⁸

Opbremsningen på boligmarkedet skal også ses i lyset af flere faktorer, der har lagt beslag på dele af boligkøberes budgetter. Realkreditrenterne er steget betydeligt i år, se figur 27. Det har øget omkostningerne, der er forbundet med køb af ejerbolig. Samtidig er inflationen steget, især på energi til opvarmning af boligerne.²⁹

Pandemien spiller også en rolle for den lavere handelsaktivitet. I løbet af året har coronapandemiens greb om samfundet løsnet sig herhjemme, og det kan have bidraget til at mindske husholdningernes påskønnelse af bolig, i takt med at arbejdspladser, restauranter og adgangen til udlandsrejser er genåbnet. Det vurderes, at en del af den øgede påskønnelse af bolig under pandemien var af midlertidig karakter,³⁰ hvilket isoleret set mindsker efterspørgslen efter bolig, når samfundet i mindre grad præges af pandemien.

Den lavere handelsaktivitet bidrager til, at salgstiderne bliver længere, og udbuddet af boliger til salg bliver større. Forholdet mellem antallet af handler og antallet af udbudte boliger til salg er på det seneste faldet betragteligt, se figur 28. Der er således indikationer på, at boligmarkedet nu er mindre stramt end for et år siden.

Boligpriserne faldt over sommeren

Med store stigninger i forbrugerpriserne, højere renter og svagere handelsaktivitet i 1. halvår er boligpriserne nu begyndt at falde, se figur 29. Priserne på enfamiliehuse faldt fra april til august med 1,4 pct. på landsplan, ifølge Boligsiden. Faldet skal ses i lyset af, at priserne i gennemsnit er steget med 2,6 pct. hvert kvartal siden pandemiens udbrud. Dermed er der tegn på, at et retningsskifte er undervejs på boligmarkedet. Udviklingen er endnu mere udtalt for lejlighedspriserne, som faldt med knap 5 pct. fra april til august.

Prisfaldene har først vist sig over sommeren efter flere måneder med gradvis opbremsning. Op til det har der imidlertid været en stor stigning i størrelsen på nedslag, som sælgere har givet i udbudsprisen. Nedslagene er nu på niveau med før pandemien, mens de på lejlighedsmarkedet i København er 40 pct. højere. Et studie på amerikanske data har vist, at udbudspriser reagerer først på renteændringer, mens tilpasningen af endelige salgspriser er mere gradvis.³¹ Derfor kan nedslag være en indikator for prisudviklingen.³²

Udviklingen over det seneste halve år har især øget den nedadrettede usikkerhed omkring prisudviklingen. En indikator-baseret model for boligprisvæksten peger på, at risikoen for større boligprisfald er øget over det seneste år, ligesom modellens mest sandsynlige bud på boligprisvæksten er blevet lavere, se boks 3.

Stigende renter og høj inflation trækker boligpriser ned på kort sigt

Fremadrettet vil rentestigningerne på især de lange realkreditobligationer lægge et nedadrettet pres på boligpriserne. Beregninger på den makroøkonomiske model MONA peger på, at rentestigningerne i løbet af året isoleret set bidrager til at dæmpe boligpriserne med omkring 9 pct. frem mod 2023 og samlet set 20 pct. frem mod 2024.

De højere nominelle renter skal imidlertid ses i sammenhæng med den højere inflation, som har både kort- og langsigtede effekter på boligpriserne, se boks 4.

På kort sigt vil særligt højere priser på nødvendighedsgoder, fx energi og fødevarer, og stigende nominelle renter presse budgettet for boligkøbere. Det bidrager til at dæmpe efterspørgslen efter bolig.

Omvendt forventes der på længere sigt – mere specifikt mod udgangen af prognoseperioden og tiltagende i årene derefter – at være et opadrettet pres på boligpriserne. Presset kommer dels fra nominelle lønstigninger, dels fra stigende byggeomkostninger, såfremt de medvirker til at tilbageholde byggeaktivitet og dermed stimulerer prisen på eksisterende boliger. De store boligprisstigninger i 2020 og 2021 var højere end stigningen i byggeomkostningerne, og boligpriserne er derfor aktuelt på et højt niveau, når de sættes i forhold til byggeomkostningerne, se figur 30. Over det seneste år er byggeomkostningerne imidlertid steget mere end boligpriserne, og samtidig kan udbredt mangel på arbejdskraft i byggeriet bidrage til at understøtte boligefterspørgslen på eksisterende boliger yderligere.

Høj inflation påvirker også forholdet mellem ejerbolig- og lejemarkedet. Mange danske lejere har inflationsindekseret husleje.³³ Trods aftalen om et loft på huslejereguleringen, som er blevet indgået af et flertal i Folketinget, kan mange lejere formentlig fortsat se frem til betydelige lejestigninger det kommende år. Det gør det mere attraktivt at købe ejerbolig og lægger dermed et opadrettet pres på boligpriserne.

Også det stærke danske arbejdsmarked med høj jobsikkerhed og udsigt til lønstigninger modvejer en del af det nedadrettede pres på boligpriserne fra rentestigningerne. Høj beskæftigelse og stigende disponibel indkomst stimulerer isoleret set efterspørgslen efter bolig.

Boligbyrden er steget betydeligt de seneste måneder, men er endnu lav

De markante rentestigninger over det seneste halve år har øget boligudgifterne for boligkøbere. Omkostningerne som andel af den disponible indkomst er steget med 3 procentpoint siden starten af året, se figur 31. På landsplan kommer stigningen dog efter en lang periode med lav boligbyrde.³⁴ Trods højere renteomkostninger er boligbyrden derfor stadig lav, når boligmarkedet som helhed betragtes, også selvom boligpriserne er steget lidt hurtigere end indkomsterne over de seneste år.

På ejerlejlighedsmarkedet i København er boligbyrden imidlertid høj og på niveau med før finanskrisen. Selv med afdragsfrihed er boligbyrden høj, og det øger risikoen for, at køberne ikke kan eller vil imødekomme udbudspriserne. Det kan forstærke det ventede fald i priserne på ejerlejligheder den kommende tid.

Flere boligmarkeder i udlandet viser tegn på vending

Under pandemien har der været stor overensstemmelse mellem boligprisudviklingen i udlandet og herhjemme. Også i udlandet ser pandemien ud til at have haft betydning for husholdningernes påskønnelse af bolig.

I løbet af 1. halvår har der i udlandet været nogle tegn på en vending i boligprisudviklingen. I fx Sverige og New Zealand har der været betydelige prisfald i løbet af 1. halvår, se figur 32. De svenske huspriser er på landsplan faldet med 5,4 pct. fra deres top i februar 2022. Boligfinansiering i Sverige har generelt kortere løbetid, og det kan være en medvirkende faktor til, at boligprisfaldene allerede nu er store i Sverige. I sin seneste prognose forventer den svenske centralbank, Riksbanken, at boligpriserne samlet set vil falde med 16 pct. fra deres top i februar til udgangen af 2023.

Andre steder i udlandet er boligprisudviklingen blot fladet ud for nu, fx i Norge og Nederlandene, mens priserne i UK og USA er fortsat opad. I USA er prisvæksten fortsat, på trods af at boligrenterne er steget betydeligt, og antallet af solgte boliger er faldet til under niveauet før pandemien. Det efterlader nogen usikkerhed om, hvor længe prisstigningerne kan blive ved.

Udsigt til prisfald det kommende år

Samlet set ventes betydelige prisfald på boligmarkedet herhjemme. Der er stor usikkerhed om boligprisudviklingen, hvor særligt risikoen for et kraftigere tilbageslag i boligpriser er til stede. I nærværende prognose skønnes, at priserne på enfamiliehuse vil falde med 9 pct. over det næste år, se figur 33. Ud over den dæmpende effekt fra højere renter og inflation skyldes faldet udsigten til mere afdæmpet vækst, svækket forbrugertillid og øget usikkerhed.

Som følge af de kraftige prisstigninger sidste år ventes en prisstigning for enfamiliehuse for 2022 som helhed på 3 pct., mens prisfaldet først er synligt på årsbasis i 2023, hvor der ventes et fald på 6 pct. 

I takt med at indkomsterne stiger, ventes boligprisfaldene at tage af mod slutningen af 2023. Markedet forventer en afdæmpet renteudvikling for lange realkreditobligationer fremadrettet, og modvinden fra rentestigninger udgør derfor en mindre modvægt til prisudviklingen mod prognoseperiodens udgang.

Boligskattereformen i 2024 forventes også at bidrage positivt til priserne på enfamiliehuse på landsplan. De ventes således at være omtrent uændrede gennem året. På årsbasis svarer det dog til et fald i boligpriserne på næsten 2 pct. Der er imidlertid betydelig forskel på boligskattereformens effekt på boligpriser på tværs af landet, og især for ejerlejligheder i København må der forventes et nedadrettet pres på priserne. Prisfaldet på enfamiliehuse kommer oven på en periode med store prisstigninger, og huspriserne ventes fortsat at være ca. 10 pct. højere end før coronapandemien.

Den aktuelle modvind på boligmarkedet ændrer ikke ved, at strukturerne på boligmarkedet bør forbedres. Der er stadig behov for automatiske stabilisatorer på boligmarkedet, der sikrer en ensartet beskatning og reducerer størrelsen på stigninger og fald i boligpriserne omkring den trendmæssige boligprisudvikling. I Danmark er der et stort samspil mellem udviklingen på boligmarkedet og den øvrige økonomi. Derfor er sunde strukturer på boligmarkedet med til at sikre Danmark en robust økonomi.

Boligskattereformens ikrafttræden i 2024 er det væsentligste bidrag til sundere strukturer på boligmarkedet. Fra 2024 vil boligskatterne igen stige og falde med boligpriserne og dermed reducere udsvingene. Samlet set vil implementeringen løfte boligpriserne en smule omkring 2024 og genetablere en mere ensartet beskatning på tværs af landet.

Prognosen er udarbejdet ved brug af Nationalbankens makroøkonomiske model, MONA, og tager udgangspunkt i den foreliggende konjunkturstatistik, herunder Danmarks Statistiks kvartalsvise nationalregnskab for 2. kvartal 2022. Prognosen er udarbejdet på baggrund af offentliggjort statistik til og med 13. september 2022. Derudover bygger fremskrivningen på en række antagelser om den internationale økonomi, de finansielle forhold, udviklingen i arbejdsstyrken og finanspolitikken.

International økonomi

Eksportmarkedsvæksten forudsættes at blive 5,5 pct. i 2022, 2,5 pct. i 2023 og 2,9 pct. i 2024. Antagelserne bygger på den seneste prognose for international økonomi fra OECD fra juni og fra IMF fra juli og er skønsmæssigt nedjusteret med afsæt i ECB’s seneste prognose. Eksportmarkedsvæksten er opjusteret med 1,7 procentpoint i 2022 i forhold til seneste prognose fra marts 2022, hvilket hovedsageligt afspejler, at højere vækst i 2021 giver et større overhæng til 2022. Eksportmarkedsvæksten fra 4. kvartal 2021 til 4. kvartal 2022 udgør 2,1 pct. og indebærer kun en mindre vækstafmatning igennem 2022. Eksportmarkedsvæksten er nedjusteret med 1,4 procentpoint i 2023 og 0,3 procentpoint i 2024.

De udenlandske priser forudsættes med afsæt i OECD’s juniprognose skønsmæssigt korrigeret for ECB’s seneste prognose at stige med 16,5 pct. i 2022 efter en lidt højere stigning i 2021. De kommende år forudsættes de udenlandske prisstigninger at aftage markant til 4,1 pct. i 2023 og 1,3 pct. i 2024. Lønstigningerne i udlandet forudsættes at tiltage betydeligt fra 2,6 pct. i 2021 til 4,2 i 2022 og 4,4 pct. i 2023. Forudsætningen bygger på OECD’s skøn for lønsum pr. lønmodtager justeret med afsæt i ECB’s seneste prognose.

Renter, valuta og energipriser

Udviklingen i de korte og lange renter i prognosen er baseret på de forventninger til den fremtidige udvikling, der kan udledes af rentekurven på de finansielle markeder. 3-måneders-pengemarkedsrenten målt ved Cita-swaprenten forudsættes på den baggrund at stige gradvist gennem hele prognoseperioden fra det nuværende niveau på 1 pct. i september 2022 til 2,5 pct. i 2024.

Den effektive kronekurs og dollarkursen antages i fremskrivningen at holde sig konstant på nuværende niveau.

Energipriser antages som udgangspunkt at følge udviklingen i oliepriserne, der i prognoseperioden forudsættes at følge futurespriser. På grund af de voldsomme udsving i energipriserne som følge af Ruslands invasion af Ukraine er olieprisen i prognosen fastlagt på baggrund af et gennemsnit af futurespriser mellem d. 2. og 13. september. Olieprisen var i begyndelsen af september 2022 på omkring 100 dollar pr. tønde og forudsættes at falde gradvist til omkring 75 dollar pr. tønde ved udgangen af 2024.

På baggrund af den aktuelle situation med særlige udviklinger i prisen på gas og elektricitet indarbejdes særskilte forudsætninger om disse priser i denne prognose. Ligesom for oliepriserne fastlægges gas- og elpriserne ud fra et gennemsnit af futurespriserne mellem d. 2. og 13. september. Prisen på gas antages på den baggrund at forblive omkring 230 EUR/MWh gennem resten af 2022 og derefter at falde til omkring 100 EUR/MWh ved udgangen af 2024. Tilsvarende antages elprisen at falde fra ca. 300 EUR/MWh i slutningen af 2022 til 120 EUR/MWh ved udgangen af 2023 og til 60 EUR/MWh ved udgangen af 2024.

Finanspolitiske forudsætninger

I fremskrivningen tages der udgangspunkt i de foreløbige opgørelser fra nationalregnskabet af forbrug og investeringer i den offentlige sektor og den tilrettelagte finanspolitik i Økonomisk Redegørelse, august 2022 og 2030-planforløb: Grundlag for udgiftslofter i 2026, august 2022.

Det reale offentlige forbrug antages på den baggrund at stige 0,7 pct. i 2022, at falde 0,7 pct. i 2023 og at stige 1,1 pct. i 2024. De offentlige investeringer antages at falde 2,3 pct. i år, stige 2,9 pct. i 2023 og 4,5 pct. i 2024, se tabel A1.

Revisioner i forhold til seneste prognose

Skønnet for BNP-væksten er nedjusteret med 0,1 procentpoint i år, 2,2 procentpoint i 2023 og 0,5 procentpoint i 2024 i forhold til seneste prognose fra marts, se tabel A2. Nye forudsætninger om eksportmarkedsvækst og valutakurser bidrager isoleret set til at øge væksten med 0,9 pct. i 2022, men det opvejes af andre faktorer, som ikke kan henføres til eksogene forudsætninger. I 2023 og 2024 trækker både eksportmarkedsvækst og renteudviklingen ned i væksten. Især i 2023 er der også et stort negativt bidrag fra andre faktorer. De store negative bidrag fra andre faktorer skal hovedsageligt ses i sammenhæng med, at markant højere forbrugerprisstigninger svækker husholdningernes købekraft og dæmper forbruget.

Skønnet for stigningstakten i forbrugerpriserne, HICP, er opjusteret 3,7 procentpoint i 2022, 2,9 procentpoint i 2023 og nedjusteret med 0,5 procentpoint i 2024. Valutakurser og eksportmarkedsvækst bidrager lidt til opjusteringerne, men det største bidrag kommer fra andre faktorer. Det store bidrag fra andre faktorer afspejler, at priserne på el og gas er steget mere, end hvad det normale gennemslag fra olie tilsiger. Derudover afspejler andre faktorer også de prisstigninger, som leveringsvanskeligheder giver anledning til.