Analyser fokuserer på aktuelle emner, som er særlig relevante for Nationalbankens formål. Analyserne kan også indeholde Nationalbankens anbefalinger. Her finder du bl.a. vores prognose for dansk økonomi og vores vurdering af den finansielle stabilitet. Analyser henvender sig til dig, der har en bred interesse for økonomiske og finansielle forhold.
Lønstigninger forlænger periode med høj kerneinflation
Der er udsigt til høje lønstigninger i Danmark og dele af udlandet i 2023-24. Over tid vil de højere lønninger sætte sig i forbrugerpriserne og give et opadgående pres på kerneinflationen. Dermed forventes den danske kerneinflation at forblive høj de kommende år, selvom de betydelige indirekte priseffekter fra energi bøjer af. Det er dog ikke forventningen, at dansk økonomi står over for en løn-pris-spiral, om end risikoen for et skred i inflationsforventningerne stiger, jo længere tid løn- og prisstigningerne forbliver høje.
Hovedbudskaber
Hvorfor er det vigtigt?
Efter at den kraftige inflation toppede i efteråret 2022, er fokus i den økonomiske debat skiftet til at diskutere, hvor hurtigt den falder. Lønningerne kommer til at spille en afgørende rolle for inflationen fremover, da forårets overenskomster lægger op til betydelige lønstigninger i Danmark. Nationalbanken undersøger derfor med denne analyse, hvordan højere lønninger kan forventes at påvirke forbrugerpriserne.
Hovedfigur
Lønstigninger løfter især tjenestepriserne
Anm.:
Figuren viser bidraget til tjenesteinflation fra lønstigninger over det inflationsneutrale niveau, dvs. over produktivitetsvæksten og en ligevægtsinflation på 2 pct. Se anmærkning til figur 12 for en beskrivelse af beregningen.
Kilde:
Egne beregninger baseret på den makroøkonomiske model ADAM.
Udsigt til høj lønvækst i Danmark og udlandet
Lønstigningerne i Danmark og dele af udlandet er taget til det seneste år drevet af et kraftigt pres på arbejdsmarkedet og den høje inflation, se figur 1. Selvom de danske lønstigninger endnu er moderate og tilmed noget mindre end i fx USA og euroområdet, er der udsigt til stigende lønvækst de kommende år. Forårets overenskomstforhandlinger lægger således op til et betydeligt løft i lønstigningerne i Danmark. På den baggrund forventes den samlede lønvækst at stige markant frem mod 2024, se figur 2. Højere lønvækst er ikke et isoleret dansk fænomen, og lønningerne i Danmark skønnes omtrent at udvikle sig på linje med dem i euroområdet set over hele perioden fra 2023-25.1
Figur 1
Lønstigningerne er taget til i Danmark, men stiger i øjeblikket mindre end i udlandet trods kraftigt pres på arbejdsmarkedet
Lønvækst i Danmark, euroområdet og USA
Anm.:
Figuren viser Dansk Arbejdsgiverforenings lønstatistik på DA-området for Danmark, lønsum pr. beskæftiget for euroområdet og Employment Cost Index for USA. Y-aksen er afgrænset til at gå fra 0 pct. til 7 pct., da den opgjorte lønvækst i euroområdet var præget af store udsving under pandemien i 2020-21 bl.a. på grund af lønkompensationsordninger.
Kilde:
Macrobond og Dansk Arbejdsgiverforening.
Figur 2
Udsigt til høje lønstigninger i Danmark og udlandet i 2023-24
Prognoser for lønvækst
Anm.:
Figuren viser industriløn for Danmark, lønsum pr. beskæftiget for euroområdet og Employment Cost Index for USA.
Kilde:
Danmarks Nationalbank (september), ECB (september) og Congressional Budget Office (juli).
Lønstigninger ud over produktivitetsvæksten giver inflation, hvis ikke virksomhedernes avancer falder tilsvarende
Stigende lønvækst vil med tiden forplante sig i de priser, som virksomhederne tager for deres varer og tjenester. Aflønningen af ansatte udgør fx en væsentlig del af virksomhedernes samlede omkostninger, omend der er store forskelle på tværs af brancher. Konkret står lønningerne for ca. 30 pct. af enhedsomkostningerne i dansk økonomi som helhed, men kun ca. 20 pct. i industrien og knap 40 pct. i private serviceerhverv, se figur 3. Den resterende del af enhedsomkostningerne omfatter bl.a. udgifter til materialer og forrentning af kapital. Højere lønninger påvirker både virksomhedernes omkostninger direkte via lønudgifter til ansatte og indirekte igennem øgede udgifter til fx materialer, i takt med at lønudgifterne hos deres underleverandører også stiger og væltes over på priserne. Dermed skubber lønstigninger mere på virksomhedernes samlede omkostninger, end deres egne lønudgifter tilsiger.
På kortere sigt påvirker flere forhold potentielt sammenhængen mellem lønninger og priser. Teoretisk set er det nemlig kun lønstigninger ud over produktivitetsvæksten og eventuelle tilpasninger af virksomhedernes avancer, som giver anledning til højere inflation. Det dækker for det første over, at en mere effektiv produktion dæmper presset fra højere lønudgifter på virksomhedernes omkostninger pr. produceret enhed. Dermed behøver deres salgspriser ikke at stige i samme omfang som lønningerne for at fastholde en given indtjening. For det andet er det muligt, at virksomhederne absorberer dele af lønstigningerne i deres avancer, fx hvis markedssituationen ikke tillader dem at øge salgspriserne tilsvarende. Virksomhederne sætter med andre ord den pris, som markedets udbuds- og efterspørgselsforhold kan bære, uanset udviklingen i deres faktiske omkostninger. Endelig kan høj lønvækst også understøtte efterspørgslen via en højere disponibel indkomst hos husholdningerne og derigennem skubbe på priserne. Det kan principielt give et gennemslag på inflationen, som overstiger lønindholdet i produktionen.
Lønstigninger over produktivitetsvæksten er en forudsætning for at opnå en stabil prisudvikling over tid og udgør ikke i sig selv et problem. Det vil sige, at hvis inflationen over tid skal stabilisere sig tæt på 2 pct., er det nødvendigt med lønstigninger over dette niveau, så længe der løbende sker produktivitetsforbedringer i økonomien. Samtidig er det dog afgørende, at lønstigninger ikke vedvarende overstiger produktivitetsvæksten i en sådan grad, at de ikke længere er forenelige med en stabil inflation på mellemlang sigt.
Hvordan de høje aftalte lønstigninger i Danmark fremover kommer til at smitte af på forbrugerpriserne, afhænger som beskrevet ovenfor bl.a. af udviklingen i produktiviteten og virksomhedernes avancer. Lønudgifterne pr. produceret enhed, dvs. enhedslønomkostningerne, steg 3,4 pct. år-år i 2. kvartal 2023. Indtil videre stiger lønningerne altså lidt hurtigere end produktiviteten herhjemme, hvilket adskiller sig fra euroområdet, hvor enhedslønomkostningerne er øget mere end i Danmark.2 Nationalbanken venter imidlertid, at danske lønninger stiger noget kraftigere end produktiviteten over de kommende år, og dermed er der forudsætninger for, at lønvæksten sætter sit aftryk på forbrugerpriserne, se Konjunkturoverblikket i Danmarks Nationalbank (2023a).
Udviklingen i indtjeningen taler ikke for, at alle virksomheder kan absorbere de højere lønstigninger fuldt ud i deres avancer. Avancerne i private byerhverv ekskl. forsyning og transport, der er beskæftigelsesintensive brancher og tæt knyttet til den indenlandske prisdannelse, er steget svagt siden pandemien og frem til 2. kvartal 2023, se Virksomhedernes indtjening og inflation i Danmarks Nationalbank (2023a) for en diskussion af virksomhedernes indtjening og dens betydning for prisudviklingen de seneste år. I enkelte sektorer, fx industri, er virksomhedernes avancer endda faldet siden 2019 målt ved enhedsoverskuddet, dvs. bruttooverskuddet i forhold til bruttoværditilvæksten i mængder. Det understøtter sammen med den forventede produktivitetsudvikling indtrykket af, at dansk økonomi står over for et konjunkturforløb, hvor høje aftalte lønstigninger giver et skifte i drivkraften bag forbrugerpriserne fra energi til lønninger og dermed forlænger perioden med høj kerneinflation.
Figur 3
Lønninger udgør en stor andel af virksomhedernes omkostninger i Danmark, men der er store forskelle på tværs af brancher
Lønudgifters andel af enhedsomkostninger
Anm.:
Figuren viser lønudgifternes andel af branchernes samlede enhedsomkostninger i 2021 og måler den direkte påvirkning fra lønstigninger i den pågældende branche.
Kilde:
Egne beregninger baseret på den makroøkonomiske model ADAM.
Høje lønstigninger sætter sig i kerneinflationen og især i tjenestepriserne
Det er som udgangspunkt vanskeligt at fastlægge årsagssammenhængen mellem lønninger og priser, da der er en gensidig afhængighed mellem dem. Det vil sige, at højere priser kan føre til større lønstigninger, ligesom højere lønninger kan føre til stigende priser. I den aktuelle situation er de høje aftalte lønstigninger i Danmark dog oplagt ikke hovedårsagen til den kraftige og pludselige inflation i 2021-22, men snarere en reaktion på den.3 De stigende lønninger medfører således en genopretning af reallønnen, dvs. den købekraft, som arbejdstagere reelt får ud af deres løn. Ikke desto mindre vil lønstigningerne givetvis forlænge det underliggende inflationspres noget tid endnu, men uden at give anledning til en løn-pris-spiral i hovedscenariet for dansk økonomi. Risikoen for et skred i inflationsforventningerne stiger dog, jo længere tid løn- og prisstigningerne forbliver høje.4
Beregninger viser, at lønstigninger smitter af på forbrugerpriserne
De hidtidige erfaringer over de seneste årtier peger på, at lønstigninger ofte kommer før forbrugerprisstigninger i Danmark og dermed har en afsmittende effekt på inflationen. For eksempel er korrelationen mellem lønvæksten i dag og kerneinflationen stærkest efter nogle kvartaler, se figur 4. Når korrelationen mellem de to ikke er størst inden for det samme kvartal, men i stedet tager til efterfølgende, indikerer det, at lønningerne stiger før kerneinflationen. Det tyder på, at højere lønninger traditionelt sætter sig i danske forbrugerpriser med en vis forsinkelse. Beregningerne viser desuden, at sammenhængen mellem lønninger og tjenestepriser er stærkere og mere vedvarende end for varer, bl.a. fordi tjenesteerhverv ofte er lønintensive. Derfor må tjenestepriserne forventes at reagere kraftigst på lønstigninger.
Figur 4
Korrelationsanalyse viser, at lønvækst i Danmark ofte stiger før kerneinflationen og hænger tæt sammen med tjenestepriser
Korrelation mellem lønvækst til tid t=0 og inflation til tid t
Anm.:
Figuren viser ubetingede lead-lag-korrelationer mellem år-år DA-lønvækst og forskellige dele af HICP-inflationen i perioden 1. kvt. 2001 - 4. kvt. 2021.
Kilde:
Macrobond og egne beregninger.
Foruden den simple korrelationsanalyse peger formelle statistiske test også på, at højere lønninger påvirker kerneinflationen ud over de laggede værdier af kerneinflationen selv, se figur 5. Det taler for, at lønstigninger i Danmark indeholder nyttig information til at forudsige fremtidige ændringer i kerneinflationen og især tjenestepriserne. Modsat finder den statistiske test, at prisstigninger i den betragtede periode ikke har haft nævneværdig indvirkning på lønstigninger. Det afspejler bl.a., at inflationen i store dele af perioden har været lav og dermed ikke har sat et større aftryk på lønkrav, hvilket formentligt ikke er dækkende for tiden med ekstraordinær høj inflation i 2022-23.
Figur 5
Statistiske test peger på, at lønstigninger tidligere har skabt øget inflation i Danmark
P-værdi fra Granger-kausalitetstest
Anm.:
Figuren viser p-værdien fra en Granger-kausalitetstest i en VAR-model med DA-lønvækst og forskellige dele af HICP-indekset estimeret på perioden 1. kvt. 2001 - 4. kvt. 2021. En Granger-kausalitetstest viser, om laggede værdier af X har forklaringskraft på Y ud over det, som kan forklares af de laggede Y-værdier selv. Nulhypotesen om manglende Granger-kausalitet fra X til Y afvises, hvis p-værdien er under 5 pct. P-værdien er defineret som sandsynligheden for at få et testresultat, der er mindst lige så ekstremt som det faktiske observerede testresultat, såfremt nulhypotesen er korrekt. En lav p-værdi er altså en indikation på, at X har forklaringskraft på Y.
Kilde:
Macrobond og egne beregninger.
Kraftig tjenesteinflation i Danmark skyldes næppe lønninger endnu
Den statistiske analyse ovenfor og figur 3 med overblikket over virksomhedernes lønomkostninger på tværs af brancher taler begge for, at høje lønstigninger især påvirker tjenestepriserne. De danske tjenestepriser stiger lige nu hurtigere end lønningerne på grund af bl.a. indirekte energieffekter og forskydninger af efterspørgselsmønstre efter pandemien, som har givet store prisstigninger på fx restaurant, hotel og rejser, se figur 6. Der er derfor ikke tegn på, at afsmittende effekter fra lønninger er en væsentlig forklaring på det kraftige underliggende inflationspres her og nu. Det er i et vist omfang forventeligt, at priserne stiger hurtigere end lønningerne efter et pludseligt stød til økonomien, da prisfastsættelsen normalt er mindre træg end for lønninger, der ofte ændres gradvist ved årlige lønsamtaler, jobskifte eller overenskomstforhandlinger. Samtidig betyder den træge tilpasning af lønninger i forhold til priser på øvrige produktionsinput og den store andel af lønomkostninger i tjenesteerhvervene, at prisstigninger på tjenester traditionelt er forholdsvis vedvarende, når først de tager til.5
Figur 6
Tjenestepriser stiger lige nu kraftigere end lønninger i Danmark på grund af indirekte energieffekter og forskydninger af efterspørgsel
Løn, kerneinflation og tjenestepriser i Danmark
Anm.:
Kerneinflation viser HICP ekskl. energi og uforarbejdede fødevarer, mens lønninger henviser til Dansk Arbejdsgiverforenings lønstatistik på DA-området.
Kilde:
Macrobond og egne beregninger.
Lønninger er endnu ikke den primære drivkraft bag høj kerneinflation
Det er muligt, at lønstigninger i særlig grad sætter sig i priserne på udvalgte varer og tjenester. For at få en ide om, hvorvidt højere lønvækst aktuelt påvirker inflationen, opstilles derfor en indikator for lønfølsomme forbrugerpriser, dvs. de dele af kerneinflationen, som historisk set har haft den tætteste sammenhæng med lønvæksten, se boks 1 for en nærmere beskrivelse.
Boks 1
Hvordan beregnes den lønfølsomme kerneinflation?
Den lønfølsomme kerneinflation består af de dele af kerneinflationen, som har en signifikant og positiv korrelation med lønvæksten året før. Konkret er de lønfølsomme forbrugerpriser udvalgt ved at estimere en række regressionsmodeller i perioden fra 1. kvt. 1997 til 1. kvt. 2020, hvor årsstigningstakten i 67 delelementer af HICP-indekset ekskl. energi og uforarbejdede fødevarer forklares af sit eget lag og lønvæksten på DA-området året før. Hvis koefficienten på den laggede lønvækst er signifikant positiv, betegnes den pågældende forbrugerpris som værende lønfølsom, hvorefter den sammen med alle øvrige lønfølsomme forbrugerpriser vægtes sammen i et nyt prisindeks.
Samlet set udgør de udvalgte lønfølsomme forbrugerpriser knap 30 pct. af vægten i den danske kerneinflation og omfatter fortrinsvis en række tjenestepriser, bl.a. tjenesteydelser i forbindelse med sport og fritid, tjenester i forbindelse med bolig samt husleje. Nogle af de inkluderede priser er formentlig ikke drevet udelukkende af lønninger, men samvarierer blot med dem. Beregningen for euroområdet svarer grundlæggende til den danske og bruger lønsum pr. beskæftiget som mål for lønvæksten.
Lønfølsomme forbrugerpriser stiger mindre end kerneinflationen
Resultaterne viser, at stigningen i de lønfølsomme forbrugerpriser i Danmark er mindre end kerneinflationen som helhed, se figur 7. Det antyder, at lønningerne endnu ikke er den primære drivkraft bag kerneinflationen, omend indikatoren er baseret på historiske korrelationer og dermed ikke nødvendigvis har en kausal fortolkning. Prisstigningerne kan med andre ord også være drevet af øvrige forhold ud over lønninger. Den moderate stigning i de lønfølsomme forbrugerpriser dækker bl.a. over, at den danske lønvækst stadig er forholdsvis afdæmpet frem til 2. kvartal 2023.
Tilsvarende beregninger af de lønfølsomme forbrugerpriser for euroområdet viser grundlæggende samme tendenser som i Danmark frem til midten af 2023, se figur 8. Udviklingen i de lønfølsomme forbrugerpriser i både Danmark og euroområdet står umiddelbart i kontrast til USA, hvor lignende analyser peger på, at den lønfølsomme tjenesteinflation toppede i 2. halvår af 2022 og efterfølgende er aftaget i år, se Council of Economic Advisors (2023). Forskellen hænger bl.a. sammen med, at den amerikanske lønvækst steg hurtigere efter pandemien end i Danmark og euroområdet.
Den olieprisfølsomme kerneinflation er i modsætning til de lønfølsomme forbrugerpriser bøjet en del af igennem 2023. Det taler for, at de indirekte energipriseffekter har toppet i Danmark, dvs. energipriserne er faldet og giver ikke længere nye forøgelser af virksomhedernes omkostninger, som bagefter væltes over på forbrugerne. Vurderingen understøttes desuden af modelberegninger, som indikerer, at indirekte energipriseffekter skubbede mindre på den danske kerneinflation i 2. kvartal 2023 end ved årsskiftet, se figur 9.
Figur 7
I Danmark stiger de lønfølsomme dele af kerneinflationen mindre end kerneinflationen som helhed
Lønfølsom kerneinflation i Danmark
Anm.:
Se boks 1 for en beskrivelse af den lønfølsomme kerneinflation. Kerneinflation henviser til HICP ekskl. energi og uforarbejdede fødevarer. De olieprisfølsomme dele af kerneinflationen består af de priser, som påvirkes af udsving i olieprisen, bl.a. transport og gartneriprodukter. For en nærmere definition, se Mortensen og Staghøj (2015).
Kilde:
Macrobond, Danmarks Statistik og egne beregninger.
Figur 8
I euroområdet stiger de lønfølsomme forbrugerpriser også mindre end kerneinflationen
Lønfølsom kerneinflation i euroområdet
Anm.:
Se boks 1 for en beskrivelse af den lønfølsomme kerneinflation. Kerneinflation henviser til HICP ekskl. energi og uforarbejdede fødevarer. Olieprisfølsom kerneinflation er baseret på metoden i ECB (2014).
Kilde:
Macrobond, ECB og egne beregninger.
Figur 9
Modelberegning viser, at indirekte energipriseffekter skubber mindre på den danske kerneinflation end tidligere
Indirekte bidrag fra energi til kerneinflation
Anm.:
Kerneinflation er HICP-inflationen ekskl. Energi og uforarbejdede fødevarer opgjort med konstante skatter. Metoden er beskrevet i boks 3 i Danmarks Nationalbank (2023b).
Kilde:
Macrobond, Eurostat og egne beregninger.
Høj lønvækst skubber på inflationen de kommende år
En forståelse af omfanget og timingen af det forventede gennemslag fra højere lønninger til forbrugerpriserne er afgørende for at danne sig et kvalificeret indtryk af, hvor den danske kerneinflation bevæger sig hen de kommende år. For at få en indikation af, hvor meget lønstigninger kan forventes at skubbe på inflationen over prognoseperioden, foretages derfor to særskilte beregninger baseret på henholdsvis en statistisk model og den makroøkonomiske model ADAM. De to modelberegninger peger grundlæggende på, at lønstigninger i Danmark sætter sig i forbrugerpriserne over tid og især rammer tjenester. Beregningerne underbygger dermed Nationalbankens forventning om, at den danske kerneinflation fortsat vil være relativt høj de kommende år, til trods for at de betydelige indirekte priseffekter fra energi bøjer af.
Statistisk modelberegning antyder, at højere lønstigninger normalt løfter kerneinflationen med en vis forsinkelse
Konkret viser den statistiske modelberegning fx, at et stød til lønvæksten på 1 procentpoint øger kerneinflationen i Danmark med ca. 0,6 procentpoint efter 1-2 år, se figur 10. Når gennemslaget er større end lønningernes andel af virksomhedernes samlede omkostninger fra figur 3, afspejler det muligvis, at lønvækst samtidig giver et efterspørgselspres på forbrugerpriserne. Derudover fanger beregningen i et vist omfang også effekten fra simultane udenlandske lønstigninger snarere end den rene danske lønvækst og indirekte løneffekter på udgifter til fx materialer hos underleverandører. Endelig er der statistisk usikkerhed forbundet med beregningen som illustreret af konfidensintervallet, der angiver en relativt bred spændvidde for de mest sandsynlige størrelser på det sande gennemslag.
Det estimerede gennemslag er et udtryk for, hvordan kerneinflationen historisk set har reageret på højere lønstigninger, og det er muligt, at det fremover kommer til at afvige fra tidligere normer. Internationale studier af samspillet mellem lønninger og priser peger fx på, at gennemslaget bl.a. afhænger af økonomiens tilstand og dermed kan svinge over tid, se boks 2.
Figur 10
Statistisk modelberegning viser, at lønstigninger i Danmark øger kerneinflationen med en vis forsinkelse
Effekt på kerneinflation fra stød til lønvækst
Anm.:
Effekten er beregnet via en strukturel autovektorregressiv model (SVAR) estimeret i perioden 1. kvt. 2001 - 4. kvt. 2021 med følgende variable: Nationalbankens ledighedsgab, år-år DA-lønstigning og år-år HICP ekskl. energi og uforarbejdede fødevarer med konstante skatter. Stødet er identificeret via en Cholesky-kausalorden i nævnte rækkefølge. Det grønne område angiver et 95-pct.-konfidensinterval.
Kilde:
Egne beregninger.
Boks 2
Internationale studier finder, at gennemslaget fra højere lønninger til inflation afhænger af økonomiens tilstand
En række internationale studier bekræfter generelt indtrykket fra figur 10 af, at højere lønninger typisk sætter sig i inflationen, omend det præcise gennemslag varierer på tværs af lande og bl.a. afhænger af økonomiens tilstand. For eksempel er det ifølge en analyse fra Den Europæiske Centralbank, ECB, mere sandsynligt, at stigende lønninger påvirker inflationen i euroområdet, hvis økonomien drives af et efterspørgselsstød snarere end et udbudsstød, ligesom gennemslaget er højere i perioder med høj inflation, se Bobeica mfl. (2019). I en gruppe af avancerede økonomier finder BIS (2022) ligeledes, at gennemslaget fra lønninger til inflationen er større, når prisstigningerne er høje. Der er også tegn på, at højkonjunkturer øger gennemslaget fra lønninger til priser i euroområdet relativt til recessioner, se Hahn (2020). Det kan bl.a. skyldes, at virksomheder har større prissætningskraft under en højkonjunktur og dermed nemmere kan vælte lønstigninger over på deres salgspriser i stedet for at absorbere dem i profitmargenerne. Desuden konkluderer en analyse fra Den Internationale Valutafond, at gennemslaget fra lønninger til priser blandt europæiske lande er lavere, når virksomhedernes indtjening i forvejen er høj, inflationsforventningerne er velforankrede, og der er stor konkurrence, se Boranova mfl. (2019).
Gennemslaget fra lønninger til inflationen er ikke nødvendigvis identisk på tværs af lande. Blandt de fire største eurolande har ECB fx fundet et gennemslag fra enhedslønomkostningerne til bruttoværditilvækst-deflatoren, som spænder fra 0,4 i Tyskland til ca. 0,7 i Frankrig, se Bobeica mfl. (2019). Resultaterne for Tyskland er i overensstemmelse med en række forskellige modelberegninger i Deutsche Bundesbank (2019), som samlet set indikerer, at de tyske forbrugerpriser stiger 0,3 pct., når lønomkostningerne øges med 1 pct. Når gennemslaget er lavere end de danske resultater fra figur 10, afspejler det bl.a., at de danske resultater er beregnet på kerneinflationen, som er mere lønintensiv. Herhjemme estimerer en analyse fra Nationalbanken baseret på mikrodata, at lønstigningernes gennemslag på producentpriserne er ca. en tredjedel efter et år, se Hviid og Renkin (2020).
I USA har nylige studier påpeget, at gennemslaget fra lønninger til kerneinflation er aftaget de seneste årtier til et beskedent niveau, se Peneva og Rudd (2015). Konklusionen understøttes også af den empiriske analyse i Bobeica mfl. (2021), som viser, at det amerikanske gennemslag er faldet siden 1990’erne til et niveau omkring 0,1. Det er muligvis drevet af mere velforankrede inflationsforventninger, øget handelsintegration og tiltagende markedsstyrke hos virksomhederne. I euroområdet er der derimod ikke indikation på, at gennemslaget fra løn til inflation er aftaget i samme periode, hvor det har været omtrent uændret over tid på ca. 0,5. Lønningernes afsmittende effekt på inflationen sker potentielt igennem forskellige kanaler. Shapiro (2023) argumenterer imidlertid for, at højere lønstigninger i USA især påvirker tjenestepriserne, fordi de øger virksomhedernes omkostninger (udbudskanal) og kun i mindre grad på grund af højere indkomster hos husholdningerne (efterspørgselskanal).
Scenarieberegning på den makroøkonomiske model ADAM viser, at højere lønstigninger vil løfte inflationen betydeligt i 2023-25
Som et alternativ til at kvantificere, hvordan forbrugerpriserne udvikler sig efter et stød til lønningerne, kan man i stedet se på, hvad der sker med dem ved et givet scenarie for lønudvikling. En sådan scenarieberegning foretages nedenfor ved hjælp af den makroøkonomiske model ADAM og kan bl.a. bruges til at få en indikation af, hvor meget Nationalbankens forudsatte lønforløb isoleret set kommer til at skubbe på den danske inflation over prognoseperioden.6
I scenariet beregnes effekten på forbrugerpriserne fra et forløb svarende til forskellen mellem lønudviklingen i Nationalbankens prognose og et alternativt inflationsneutralt forløb givet ved summen af en strukturel produktivitetsvækst på 1,1 pct. og en ligevægtsinflation på 2 pct, se figur 11.7 Scenariet indfanger dermed omfanget af den yderligere inflation, som opstår, når danske lønninger stiger mere end det, som er foreneligt med forbrugerprisstigninger på 2 pct. over tid.
Figur 11
Lønningerne i Nationalbankens prognose stiger mere end i et alternativt forløb, som er foreneligt med en inflation på 2 pct. over tid
Anm.:
Figuren viser industrilønninger. Inflationsneutral lønudvikling svarer til en årlig strukturel produktivitetsvækst på 1,1 pct. og en inflation på 2 pct.
Kilde:
Egne beregninger baseret på den makroøkonomiske model ADAM.
Resultaterne viser, at høje lønstigninger svarende til forløbet beskrevet ovenfor øger den danske inflation målt ved CPI-forbrugerprisindekset med 0,3 procentpoint i 2023, stigende til 0,7 procentpoint i 2024, hvorefter effekten aftager gradvist i 2025, se figur 12. Hvis den realiserede produktivitetsvækst bliver mindre end forudsat i scenariet, vil det trække i retning af et større løngennemslag på priserne og vice versa.
Der er betydelig variation i resultaterne på tværs af forskellige dele af forbrugerpriserne. For eksempel peger beregningen på, at lønvæksten løfter tjenesteinflationen med 1,3 procentpoint i 2024, hvilket er noget mere end effekten på både inflationen som helhed og varepriserne. Den større effekt på tjenestepriserne skyldes bl.a., at tjenesteerhvervene er forholdsvis lønintensive, og lønstigninger påvirker derfor deres produktionsomkostninger og salgspriser i højere grad end andre brancher. Derudover holdes stigningen i den samlede inflation nede af, at en række forbrugerpriser på fx bilforbrug, benzin og olie kun i begrænset omfang reagerer på lønstigninger i Danmark.
Figur 12
ADAM-modelberegning peger på, at lønninger skubber inflationen – især i lønintensive brancher såsom tjenester
Effekt på inflation fra stød til lønninger
Anm.:
Figuren viser effekten af et stød til lønningerne svarende til forskellen mellem Nationalbankens faktiske prognose for industrilønninger og en inflationsneutral lønudvikling, dvs. summen af en strukturel produktivitetsvækst på 1,1 pct. og en inflation på 2 pct. Vare- og tjenesteinflationen er målt som deflatoren på det private forbrug af henholdsvis varer og tjenester.
Kilde:
Egne beregninger baseret på den makroøkonomiske model ADAM.
Litteratur
BIS (2022), Inflation II: a look under the hood, Annual Report, juni.
Bobeica, Elena og Matteo Ciccarelli, Isabel Vansteenkiste (2019), The link between labor cost and price inflation in the euro area, ECB Working Paper, nr. 2235, juni.
Bobeica, Elena og Matteo Ciccarelli, Isabel Vansteenkiste (2021), The changing link between labor cost and price inflation in the United States, ECB Working Paper, nr. 2583, august.
Boranova, Vizhdan og Raju Huidrom, Sylwia Nowak, Petia Topalova, Volodymyr Tulin and Richard Varghese (2019), Wage Growth and Inflation in Europe: A Puzzle?, IMF Working Paper, nr. 19/280, december.
Council of Economic Advisors (2023), Wage sensitivity in non-housing services inflation, CEA blog, maj.
Danmarks Nationalbank (2023a), Fortsat højt inflationspres kræver stram økonomisk politik, Danmarks Nationalbank Analyse (Udsigter for dansk økonomi), nr. 13, september.
Danmarks Nationalbank (2023b), Faldende men fortsat høj inflation, Danmarks Nationalbank Analyse (Udsigter for dansk økonomi), nr. 4, marts.
Deutsche Bundesbank (2019), The impact of wages on prices in Germany: evidence from selected empirical analyses, Deutsche Bundesbank Monthly Report, september.
ECB (2014), Indirect effects of oil price developments on euro area inflation, ECB Monthly Bulletin, december.
Hahn, Elke (2020), The wage-price pass-through in the euro area: does the growth regime matter?, ECB Working Paper, nr. 2485, oktober.
Hviid, Simon Juul og Tobias Renkin (2020), Labor cost pass-through to producer prices in Denmark, Danmarks Nationalbank Working Paper, nr. 166, december.
Huidrom, Raja (2023), Wage and Inflation Dynamics in Denmark, IMF Selected Issues Papers, nr. 2023/052, juli.
Mortensen, Anne Ulstrup og Jonas Staghøj (2015), Faldende olie- og forbrugerpriser, Danmarks Nationalbank Kvartalsoversigt, 1. kvartal 2015, marts.
Peneva, Ekaterina V. og Jeremy B. Rudd (2015), The Passthrough of Labor Costs to Price Inflation, Finance and Economics Discussion Series 2015-042, Board of Governors of the Federal Reserve System, maj.
Regeringen (2023), Danmarks Konvergensprogram 2023, maj.
Shapiro, Adam Hale (2023), How Much Do Labor Costs Drive Inflation? FRBSF Economic Letter, Federal Reserve Bank of San Francisco, maj.
Analysen består af en dansk og engelsk version. I tilfælde af tvivl om oversættelsens korrekthed gælder den danske version.
Redaktionen afsluttet 20. september 2023